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Weiter Blick nach vorn.

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Prognose. „Strategisches Investieren bedeutet, den täglichen Lärm auszublenden und sich auf die wesentlichen, strukturellen Trends zu konzentrieren“, macht Lukas Daalder, CIO bei Robeco Investment Solutions, klar. Deshalb wagt er einen Fünf-Jahres-Ausblick.

„Der Markt hält uns in Atem. Jeden Tag laufen unzählige ,kursrelevante‘ Informationen über die Bildschirme. Wir müssen analysieren, uns eine Meinung bilden, blitzschnell handeln“, erzählt Lukas Daalder, Chief Investment Officer von Robeco Investment Solutions. „Und dann wundern wir uns, dass wir manchmal den Blick für das große Ganze verlieren.“

Dieser Blick fürs Ganze, die langfristige Perspektive, hat Daalder immer schon fasziniert. Seit 2012 publiziert er deshalb eine Fünf-Jahres-Prognose. „Für mich ist das wie ein Anker. Ich überlege nicht nur, was Anleger auf Basis fundamentaler Überlegungen in den verschiedenen Anlageklassen an Rendite erwarten können, sondern gleiche dies auch immer mit der Realität ab“, erklärt der Volkswirt. Weichen Kurse deutlich vom zu erwartenden Pfad ab, verändert dies die langfristigen Ertragschancen. Mahnt nach Kursanstiegen zur Vorsicht. Oder steigert nach Verlusten die Zuversicht.

Im vergangenen Jahr haben vor allem die Aktienmärkte deutlich besser abgeschnitten als erwartet. „Das Konjunkturbild hat sich aufgehellt, das Wachstum ist heute weltweit breiter aufgestellt. Das Risiko des Rückfalls in eine Phase säkularer Stagnation ist geringer geworden. Bei den Anlegern kam der Optimismus zurück“, erklärt der Chefvolkswirt von Robeco.

Als Reaktion darauf seien Aktien noch teurer geworden, weil die Kurse stärker zugelegt hätten als die zugrundeliegenden Erträge. „Dadurch wurde ein Teil der künftigen Kursgewinne schon vorweggenommen. Wir haben deshalb unseren Ausblick – was die zu erwartenden Aktienrenditen angeht – etwas nach unten geschraubt.“

Im Fokus seiner aktuellen Fünf-Jahres-Prognose stehen die Notenbanken. „Die alles entscheidende Frage wird sein, wie sie den Ausstieg aus der extrem lockeren Geldpolitik gestalten – jetzt, wo die Wirtschaft wieder läuft“, macht Daalder klar. Natürlich habe die Geldpolitik in der Vergangenheit überall die Kursentwicklung befeuert. Muss nun mit steigenden Zinsen gerechnet werden? Einer Ausweitung der Renditeabstände zwischen guten und schlechten Schuldnern? Einem Einbruch am Aktienmarkt?

„Wie gute Eltern werden die Notenbanken ihr Kind, den Finanzmarkt, nicht von einem auf den anderen Tag allein > lassen“, beruhigt Daalder. „Vielmehr werden sie die Liquidität ganz, ganz langsam entziehen.“

Wie dieser Prozess im Detail ablaufe, hänge vom Entwicklungspfad der Weltwirtschaft ab. Lukas Daalder hat drei Szenarien entworfen und mit unterschiedlichen Wahrscheinlichkeiten versehen. Sein Basisszenario ist mit einer Eintrittswahrscheinlichkeit von 60 Prozent versehen. Dabei geht der Experte im Schnitt der nächsten fünf Jahre von einem globalen Wachstum in Höhe von 2,6 Prozent und einer Inflationsrate von 2,1 Prozent aus. Dass dies etwas weniger ist als vor einem Jahr, hat einen einfachen Grund: „Der weltweite Aufschwung läuft nun schon acht Jahre. ­Weitere fünf Jahre wären sehr ungewöhnlich. Wir müssen also davon ausgehen, dass Normalität ebenfalls eine Rück­kehr des ,normalen‘ Konjunkturzyklus bedeutet – mit einer leichten Rezession irgendwann in diesem Zeitraum.“

Das mache es den Notenbanken nicht leichter. „In der Tendenz werden sie ihre Geldpolitik sehr langsam und stetig normalisieren – dabei aber immer auf der Hut sein.“ Für Anleger bedeute dies zwar, dass die Ära der überreichlichen Liquiditätsversorgung in den kommenden fünf Jahren zu Ende geht. „Das muss aber kein Drama sein. Seit der Finanzkrise haben die Fed, die Bank of Japan und die EZB zusammen Anleihen im Wert von 7200 Milliarden Dollar gekauft. Würden sie nun jährlich 500 Milliarden davon abbauen, wäre der Effekt auf die Aktienmarktbewertungen in etwa neutral. Probleme gäbe es nur, falls die Zügel stärker angezogen würden. Davon gehe ich aber nicht aus.“

Schwierigkeiten für Aktienanleger erwartet Daalder aus einer ganz anderen Richtung. „Es geht um die Ertragsentwicklung bei den Firmen. Der Arbeitsmarkt ist heute schon in vielen Bereichen angespannt. Die Löhne werden steigen, die Unternehmensfinanzierung verteuert sich – all das geht künftig zu­lasten der Gewinnmargen. Die Aktienkurse werden also etwas weniger steigen als die Unternehmenserträge.“

Die Bäume dürften an den Aktienmärkten deshalb nicht in den Himmel wachsen. „Im Schnitt sind etwa fünf Prozent pro Jahr zu erwarten. In den USA, wo die Märkte am höchsten bewertet sind, sollten es allerdings nur zwei Prozent werden, in Europa, Japan und den Schwellenländern dagegen zwischen fünf und sieben Prozent. Das ist im Vergleich zum letzten Jahr zwar nicht spektakulär, aber immerhin noch zufriedenstellend“, lautet Daalders Fazit.

Damit sollten Aktien weiterhin besser abschneiden als Zinspapiere. „Mit Anleihen wird in diesem Umfeld kaum etwas zu verdienen sein.“

Natürlich kann es auch anders kommen. „Einem Stagnationsszenario gebe ich immer noch eine Wahrscheinlichkeit von 20 Prozent“, sagt Daalder. Das Wachstum in China sinkt in dieser Variante sukzessive bis auf null ab. Die westlichen Industriestaaten bekommen die „japanische Krankheit“ – Stagnation bei Preisen und Wirtschaftswachstum. Und die Notenbanken geben rasch wieder sehr viel mehr Gas.

„Aus Sicht eines Anleiheinvestors wäre es dann wichtig, keine Kreditrisiken einzugehen, da in einem solchen Umfeld die Firmenpleiten zunehmen“, erklärt Daalder. „Sichere Staatsanleihen brächten aber durchaus interessante Erträge. Bei zehnjährigen Bundesanleihen wären im Schnitt 1,75 Prozent per annum drin, mit zehnjährigen US-Staatsanleihen sogar 5,25 Prozent.“

Für Aktienanleger wäre die Perspektive allerdings weniger positiv. „In der Vergangenheit hat die Geldpolitik der Notenbanken Probleme bei Wachstum und Ertragsentwicklung überkompensiert. Das wird auf dem erreichten Bewertungsniveau nicht mehr möglich sein“, vermutet der Experte. Stagniert das Wachstum, wird die Schuldenlast für Regierungen, Firmen und Konsumenten wieder drückender. Die Erträge der Unternehmen gehen zurück, die Zahl der Pleiten nimmt zu. „Aktienanleger werden dann eine höhere Risikoprämie fordern, die Kurs-Gewinn-Verhältnisse fallen. Über den gesamten Fünf-Jahres-Zeitraum werden Aktien deshalb in diesem Szenario insgesamt ein negatives Ergebnis bringen.“

Was aber, wenn die Weltwirtschaft nun richtig Gas gibt? „Das ist meine dritte Alternative, Wahrscheinlichkeit ebenfalls 20 Prozent“, erklärt Daalder, „ich nenne dieses Szenario: Boom-und-Bust.“

Die Investitionen springen an. Mehr Beschäftigung. Mehr Konsum. Mehr Wachstum. Die Schuldenquoten sinken. China baut seine Wirtschaft erfolgreich um. Die starke Binnenkonjunktur dort wird zur Wachstumslokomotive.

„Diese angenehme Überraschung würde zunächst die Stimmung der Aktienanleger massiv verbessern und die Nachfrage nach riskanten Investments erhöhen. Doch bald würde sich auch die Kehrseite der Medaille zeigen. Arbeitskräfte werden knapper, die Löhne steigen, die Inflation kommt zurück“, skizziert Lukas Daalder. „Die Zentralbanken in den Industrieländern müssten dann handeln und würden – wie früher auch – den Aufschwung durch ihre Zinspolitik beenden. Je stärker der Boom, desto tiefer die folgende Rezession.“ Da sich beides innerhalb des kommenden Fünf-Jahres-Zeitraums abspiele, würde das durchschnittliche Wachstum nicht viel vom Basisszenario abweichen, die Inflationsrate läge jedoch deutlich höher.

An den Finanzmärkten müsste jedoch mit wilden Schwankungen gerechnet werden. „Bei Aktien könnte es in der Spitze zu Verlusten in Höhe von 25 Prozent kommen. Am Ende würde es aber noch zu einer durchschnittlichen Jahresrendite von zwei Prozent reichen. Bundesanleihen brächten dann minus 0,5 Prozent pro Jahr, US-Staatsanleihen immerhin 3,25 Prozent plus.“

Der Stratege liefert damit alle Informationen, die nötig sind, um Vermögen erfolgreich durch die Zukunft zu navigieren. „Für mich lautet die entscheidende Botschaft: Ein gut diversifiziertes Port­folio sollte auch in den kommenden fünf Jahren Renditen oberhalb der Inflationsrate bringen“, schließt Lukas Daalder. „Investieren lohnt sich also auch weiterhin.“

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