Portfolioaufbau. Die Rahmenbedingungen für die Kapitalanlage haben sich zuletzt deutlich geändert. Bernhard Ebert, Leiter der Anlage­strategie der Bethmann Bank, erklärt, wie Anleger jetzt ihr Depot wieder ins Gleichgewicht bringen.

„Die Anleger sind schon etwas irritiert“, informiert Bernhard Ebert, Leiter der Anlagestrategie bei der Bethmann Bank: „Auf den ersten Blick haben sich die Rahmenbedingungen für die Kapital­anlage in den vergangenen Monaten schließlich deutlich geändert. Der Euro ist schwach geworden, der Ölpreis hat sich halbiert, die Zinsen sind noch weiter gefallen. Die großen Volkswirtschaften driften auseinander – die USA sind stark, Europa ist eher schwach. Und nun will auch noch die Europäische Zentralbank ab März jeden Monat für 60 Milliarden Euro Staatsanleihen kaufen. Die große Frage lautet: Müssen wir darauf nicht reagieren? Die Struktur unserer Portfolios komplett ändern?“ 

Der 58-jährige Kapitalmarktexperte warnt in diesen Momenten vor zu viel Aktionismus. Die Struktur der Depots sei am individuellen Bedarf des Kunden orientiert – was passt zu wem?

„Wer ein Unternehmen oder Immobilien besitzt, muss grundsätzlich anders agieren als ein Kunde, der ausschließlich liquides Vermögen hält. Dabei geht es um die persönliche Risikotragfähigkeit. Und um Diversifikation. An diesen beiden Eckpfeilern“, erklärt Ebert, „hat sich ja nichts geändert.“

Eine ausgewogene Aufteilung zwischen Aktien und Zinspapieren sei deshalb auch heute noch der Schlüssel zu langfristigem Erfolg. „Die nächste Frage ist dann, wie wir uns taktisch in den einzelnen Bereichen positionieren“, überlegt Ebert: „Dabei diskutieren wir mit den Kunden derzeit fünf große Fragen: Brauchen wir noch Bundesanleihen?

Müssen wir diese nicht durch risikoreichere, aber auch renditeträchtigere Zinspapiere ersetzen? Gibt es Zinspapiere, die einen zusätzlichen Diversifikationseffekt bieten? Welche Rolle sollen andere Währungen im Depot spielen? Und wie positionieren wir uns im Aktienbereich angesichts der konjunkturellen Divergenz der Volkswirtschaften und dem Verfall der Ölpreises?“

// 01. Brauchen wir überhaupt noch Bundesanleihen?

„Bundesanleihen bilden in Krisensituationen einen Gegenpol zum Aktienmarkt. Sie sind der sichere Hafen, in den die Anleger flüchten“, erklärt Bernhard Ebert. An dieser Funktion ändere sich nichts, nur weil die Renditen heute nahe null liegen. „Im Fall des Falles würden die Kurse weiter steigen und die Renditen eben deutlich negativ werden.“

Diesen Diversifikationsaspekt komplett außen vor zu lassen, nur weil die Renditeerwartungen im Normalumfeld niedrig oder gar negativ sind, wäre falsch. „Wer es ernst nimmt mit der Diversifikation, muss diese nicht rentierliche Anlageklasse für eine gewisse Zeit tolerieren. Falls ein ,schwarzer Schwan‘ auftaucht – den wir heute natürlich noch nicht kennen –, ist der stabilisierende Faktor der Staatsanleihe nicht zu verachten.“

Ein ganz anderes Thema sei die taktische Positionierung. „Die Chance, noch einmal zwei Prozent mit Bundesanleihen zu verdienen, wird natürlich immer kleiner. Wir gewichten diese Papiere deshalb niedriger als üblich.“

Mit der Ankündigung der Europäischen Zentralbank, Staatsanleihen zu kaufen, sei allerdings auch das Risiko gesunken. „Die Notenbanken investieren ja gemäß des Länderanteils am Eigenkapital der EZB in die Papiere der jeweiligen Staaten. Knapp 26 Prozent der 1100 Milliarden fließen deshalb in den kommenden beiden Jahren in Bundesanleihen. Und weil der deutsche Staat kaum mehr zusätzliche Schulden macht, wird das Volumen aller ausstehender Bundesanleihen – derzeit 1042 Milliarden Euro – künftig drastisch, um etwa 238 Milliarden, reduziert werden.“

Eberts Fazit: „Bundesanleihen werden knapp. Das reduziert das Risiko eines deutlichen Zinsanstiegs und wird uns immer wieder Gelegenheiten eröffnen, durch geschicktes Trading Erträge zu erzielen. Wir reduzieren den Anteil von Bundesanleihen aus Renditegründen im Depot, verzichten aber aus Diversifikationsgründen nicht ganz darauf.“

// 02. Mehr Risiko im Anleiheteil des Depots?

„Erinnern Sie sich noch an das Jahr 2008?“, fragt Bernhard Ebert. Damals hätten sehr konservative Anleger 15 Prozent verloren. „Aber nicht, weil sie so viele Aktien hatten, sondern weil sie auf der verzweifelten Suche nach Rendite aktienähnliches Risiko auf der Rentenseite eingegangen waren.“

Eine ähnliche Tendenz erkennt der Kapitalmarktexperte heute wieder. Viele Investoren ärgern sich darüber, dass mit Staatsanleihen oder einem höheren Kassenbestand für ein oder zwei Jahre der Inflationsausgleich wohl nicht zu schaffen ist. Und suchen ihr Heil deshalb in Hochzinsbonds oder Mittelstandsanleihen. „Doch das ist eine ganz andere Art von Risiko.“ Heute, erklärt Ebert, seien etwa ein Drittel der Anleihen am Mittelstandsanleihemarkt gefährdet. „Dort be­steht die Gefahr eines Totalverlusts.“

Wenn schon mehr Risiko, so das Credo des Strategen, dann durch eine stärkere Berücksichtigung der Aktienanlage. „Bei Dividendentiteln gibt es natürlich auch immer wieder Rückschläge. Aber meist notieren die Kurse nach einer Krise wieder höher. Geraten dagegen die Emittenten von Mittelstandsanleihen in Schwierigkeiten, gibt es in der Regel kein Comeback.“

// 03.  Gibt es Zinspapiere, die einen zusätzlichen Diversifikationseffekt bieten?

„Als die Notenbanken damit anfingen, Geld zu drucken, hatten wir doch alle Angst vor Inflation“, erinnert Bernhard Ebert. Heute sei davon allerdings überhaupt nichts mehr zu spüren. „Wir regis­trieren nur alle, dass die Inflationsrate in der Eurozone zum Jahresende 2014 bei minus 0,2 Prozent lag, und vergessen, dass dies massiv vom niedrigeren Ölpreis beeinflusst war. Ich frage mich: Wird das langfristig so bleiben?“

Nach allen gängigen Modellen, erklärt er, müsste die Geldschwemme irgendwann einmal Inflation auslösen. Einen Schutz davor böten inflationsindexierte Anleihen – zum Beispiel sogenannte TIPS (Treasury Inflation-Protected Securities). Der Nennwert dieser Papiere und deren Zinsen werden jedes Jahr an die Entwicklung des Index der Konsumentenpreise angepasst. Sie schützen so gegen Inflation. Und sind deshalb eine ideale Diversifikation zu herkömmlichen Anleihen, die in einem Inflationsumfel tendenziell an Wert verlieren. „Angesichts der derzeitigen Deflations-Hysterie denken wir darüber nach, diese Position im Rententeil des Depots auszubauen. Denn diese Papiere müssen Sie kaufen, wenn niemand darüber redet.“

// 04. Welche Rolle sollen Fremdwährungen im Depot spielen?

„Der Dollar“, erklärt Bernhard Ebert, „ist grundsätzlich ebenfalls ein vernünftiger Diversifikator. Denn in Krisensituationen besteht auch die Tendenz bei Anlegern, in den Dollar zu flüchten.“ Jetzt, wo Europa mit der Geldmengenausweitung erst so richtig beginne und die USA damit aufhöre, solle der Dollar auch grundsätzlich weiteres Aufwertungspotenzial haben. „Aber wir dürfen nicht vergessen: Wir kommen von 1,50 und liegen jetzt bei 1,14 – ein großer Teil der Abwertung des Euro gegenüber dem Dollar ist schon passiert. Und wer weiß: Vielleicht sehen wir in einem Jahr, dass der US-Konjunktur die dann wahrscheinlich etwas höheren Zinsen und der starke Dollar wehtun. Dann kann ein solcher Trend an den Devisenmärkten schnell kippen.“

Grundsätzlich gelte: „Unsere Kunden sind Eurolandbewohner. Deshalb ist es auch sinnvoll, den überwiegenden Teil des Portfolios in Euro zu halten. Wir blicken jetzt immer nur auf die aktuelle Euroschwäche. Aber denken wir auch daran, welche Auswirkungen es auf das Depot eines Euroanlegers hätte, wenn zwei Drittel des Portfolios von der Währungsseite einmal gegen ihn laufen würden?“ Ebert rät zu einer Mischung aus mindestens zwei Drittel Euro und maximal einem Drittel Fremdwährung im Depot. Konkret setzt er den Fremdwährungsanteil auf der Rentenseite ein. „Denn da hat die Währung den größten Einfluss auf den Ertrag.“

// 05. Wie positionieren wir uns im Aktienbereich angesichts der konjunkturellen Divergenz der Volkswirtschaften  und des Verfalls des Ölpreises?

„Wir diversifizieren den Aktienbereich klassisch – zunächst über Regionen, Schwellenländer sowie Industrienationen. Und im zweiten Schritt dann über die verschiedenen Branchen.“

In den Industrieländern hatte Ebert lange Zeit US-Aktien den Vorzug gegeben. „Jetzt haben wir einen Schwenk vollzogen und die USA unter-, Europa dagegen übergewichtet.“ Bei diesem Schritt spielten mehrere Dinge eine Rolle. „US-Aktien sind in den letzten beiden Jahren sehr viel besser gelaufen. Nach unseren Berechnungen ist die Bewertung europäischer Titel relativ zu US-Aktien heute sehr günstig.“ Daraus resultiere ein gewisses Aufholpotenzial.

Zweitens profitieren europäische Exportfirmen von der Euroschwäche. Welche Dynamik der Währungshebel dabei entwickeln kann, zeige das Beispiel Japan. „2013 hat der Yen ähnlich stark abgewertet wie der Euro im vergangenen Jahr. Im folgenden Geschäftsjahr haben die japanischen Exporteure Gewinnsprünge um 50 bis 60 Prozent gemeldet.“

Firmen in Abwertungsländern seien einfach in einer fantastischen Ausgangsposition. Sie können ihre Preise auf den Weltmärkten senken, um Marktanteile zu gewinnen und den Umsatz zu steigern. Oder sie können ihre Preise im Ausland stabil halten und so sehr viel mehr Gewinn pro verkauftem Produkt machen. „Das wird oft unterschätzt.“

Und nicht zuletzt seien europäische Aktien in den Depots internationaler Inves­toren derzeit unterrepräsentiert. „Vor allem US-Investoren haben im letzten Jahr – in Dollar gemessen – Geld in Europa verloren, weil der Euro so schnell abwertete. Sie reduzierten deshalb ihr Engagement drastisch. Stabilisiert sich die europäische Währung und entwi­ckeln sich die Firmenerträge wie erwartet, werden sie zurückkommen.“ 

In den Schwellenländern seien diejenigen Märkte am besten positioniert, die netto Öl importieren und möglichst viel in den derzeit stärksten Wirtschaftsraum – die USA – exportieren. „Das sind China, Korea und Indien“, erklärt Ebert. „In China gibt es zudem die Sondersituation, dass sich aufgrund der Öffnung des Markts für ausländische Investoren im Juni 2015 das Gewicht in den großen Aktienindizes der Welt verdoppeln könnte. Dann würde die Nachfrage institutioneller Anleger nach China-Aktien steigen. ®

Sonderveröffentlichung:

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