• Klaus Meitinger

La (in)santa alianza.

Lerbach DSF1784 2Política económica. La política fiscal y monetaria convergen cada vez más. ¿Es una maldición? ¿O una bendición? ¿Y qué significa para el futuro de la economía, las perspectivas de crecimiento y las perspectivas en las diferentes clases de activos?

En las ciencias sociales existe el concepto de dependencia del camino. Describe a grandes rasgos el curso típico de los procesos. Al principio el futuro está abierto, hay muchas ramas posibles. Hay alternativas disponibles en innumerables intersecciones. Una pequeña influencia puede tener grandes efectos y cambiar la dirección del proceso.

En algún momento, sin embargo, llega el momento en que el camino parece estar fijado. Un cambio de dirección es ahora difícilmente posible, el giro deliberado es extremadamente complejo y costoso. Es por eso que nos mantenemos en este camino, incluso si más tarde resulta que una alternativa hubiera sido superior. Los procesos dependientes de la trayectoria, dicen los científicos, no se auto corrigen, sino que se solidifican.

"Esto es exactamente lo que está sucediendo en la actualidad en la interacción entre la política monetaria y fiscal", asiente Ralf Bringmann, DZ Privatbank, "los bancos centrales siempre se han considerado independientes. Sin embargo, desde la crisis financiera de 2008, la política monetaria y fiscal se han ido entrelazando cada vez más. "Mientras tanto, la independencia de la política monetaria puede ser cuestionada con confianza. En la actualidad, todos los países industrializados dependen de que sus bancos centrales compren gran parte de los bonos que emiten", verdeutlicht Carsten Mumm, Donner &  Reuschel. "En la primavera, por ejemplo, el BCE compró bonos por 1,35 billones de euros", informa Johann Roßgoderer, MFI Asset Management, "no es casualidad que se tratara de una cantidad casi exactamente igual a la que los países individuales tomaron en el mercado". El banco central evitó así que este volumen gigantesco condujera a un aumento masivo de los rendimientos. Denn tasas de interés más altas que los países ya no pueden permitirse".

Una pequeña digresión. In Después de la Segunda Guerra Mundial, la deuda nacional de los países desarrollados en relación con el producto nacional había alcanzado su punto más alto hasta el momento con poco menos del 125%. Luego, gracias al viento de cola hoher Wachstumsraten beim Wiederaufbau comenzó una fase de alivio de la deuda de 30 años. Die La proporción cayó al 25 por ciento. Seitdem se eleva de nuevo. Zunächst al 75 por ciento. Luego al 100 por ciento cuando la economía tuvo que ser apoyada con dinero del estado durante la crisis financiera. Y ahora, debido a las medidas de rescate en el contexto de la pandemia de Covid, incluso a más del 125%. Es un nuevo nivel de récord. Aktuell los países industrializados están más endeudados que al final de Zweiten Weltkriegs.

"Y las demandas sobre los presupuestos nacionales seguirán aumentando", ist Timo Steinbusch, Deutsche Apotheker- und Ärztebank, überzeugt.  "Las medidas de ayuda de Corona se tragarán otros miles de millones en la nächsten Monaten. A esto se añade el reto de reestructurar la economía en Richtung Digitalisierung y la neutralidad climática. Y dentro de unos años, los sistemas de provisión para la vejez se encontrarán con dificultades debido a la demografía", enumera Daniel Oyen, VPC Family Office, "todo esto costará mucho dinero".

"Ya estamos viviendo en un nuevo mundo loco", sacude Axel Angermann, FERI, el jefe, "cuanto más deuda tenemos, más claro es que no se debe permitir que los tipos de interés suban en absoluto. Und los únicos que pueden asegurar esto son los bancos centrales".

Mientras tanto, la inevitable estrecha conexión entre la política monetaria y fiscal ha sido incluso oficialmente anclada en la "Teoría Monetaria Moderna", que está siendo seriamente discutida por partes de la Izquierda Democrática en América. "El núcleo de esta teoría es que los bancos centrales transfieren a los estados todo lo que necesitan para atender sus gastos", explica Mumm y concluye:  "Ni la FED ni el BCE podrán salir de las compras de bonos en el futuro inmediato". "Y eso no es todo", predice Bringmann: "En Japón, el país industrializado más endeudado del mundo, el banco central ha estado controlando oficialmente la curva de rendimiento desde hace algún tiempo y está suspendiendo completamente el mercado de bonos. Este podría ser el proyecto para los EE.UU. y Europa".

De hecho, sería la solución definitiva a todos los problemas económicos. Nadie tendría que preocuparse más de cómo viel Schulden puede permitirse ein Land. Und el estado tendría en sus manos una herramienta para estimular la demanda y por lo tanto el crecimiento a voluntad.

Bienvenido al paraíso. "O en el infierno", überlegt Johann Roßgoderer, "una política fiscal sin restricciones presupuestarias también puede convertirse en incendiaria. Un político que quiera ser reelegido nunca podrá rechazar los deseos que se le planteen en un mundo así". ¿Es una maldición? ¿Es una bendición?

"En primer lugar, la respuesta depende de lo que suceda con el capital", analysiert Ralf Bringmann, "en realidad ha habido una larga falta de inversión para iniciar los procesos de cambio que se necesitan con urgencia. Eso sería una buena deuda". "Por otro lado, sería malo que el dinero fluyera hacia el consumo", ergänzt Timo Steinbusch.

Actualmente, los profesionales ven enfoques bastante positivos en este sentido: "En los EE.UU., billones de dólares fluirán ahora a la infraestructura. Y en nuestro país también, los miles de millones económicos incluyen elementos que habrían sido impensables hace un año, por ejemplo, 50 mil millones para la tecnología del hidrógeno. De esta manera, se puede impulsar el cambio estructural y generar nuevas dinámicas de crecimiento", espera Angermann.

"El programa de 750.000 millones de la UE también va en la dirección correcta", añade Mumm, "El crecimiento por sí solo no puede ser el objetivo. La atención debe centrarse en las mejoras cualitativas, en el uso más eficiente de los recursos y en la reducción de los impactos ambientales negativos. En otras palabras, compatible, o en otras palabras, sostenible: "buen" crecimiento.

"El escenario optimista se vería entonces así", resume Oyen: "La productividad se está acelerando debido a la digitalización. Se están abriendo nuevos campos de crecimiento. Estamos recibiendo un impulso económico. Y ayuda a pagar la deuda en relación con el rápido aumento del producto nacional.

Los expertos creen que es concebible. ¿Pero es probable? "Sólo puede funcionar mientras la tasa de inflación permanezca bajo control", sagt Mumm. "De lo contrario, los bancos centrales tendrían que decidir en algún momento - dejar que la inflación corra y así arruinar la economía, o subir los tipos de interés y arriesgarse a una crisis financiera - ninguna de las cuales son perspectivas muy prometedoras", deja claro Roßgoderer.

Mit Blick hasta el año 2021, esto todavía no es un problema. "En la actual crisis económica no hay lugar para aumentos de salarios y precios", sagt Steinbusch. A largo plazo, sin embargo, esto podría cambiar. "Hace 90 años, en los dorados años veinte, también hubo un gran alivio en la sociedad después de la Guerra Mundial y la supervivencia de la gripe española. La gente celebraba y consumía. Puedo imaginar que cuando Corona sea derrotada en un año o dos, esto volverá a suceder", dice Oyen.

"Además de los efectos de recuperación en el consumo y la inversión, la política fiscal seguirá siendo expansionista durante mucho tiempo. Si la globalización se ralentiza y hay una falta de capacidad, esto bien podría conducir a un aumento de la inflación en ciertas áreas de la economía", stimmt Angermann zu.

"Mientras esto permanezca en el rango de entre el dos y el cuatro por ciento, no estaría nada mal", dice Bringmann, "el crecimiento nominal será entonces mayor, el alivio de la deuda funcionará aún mejor". La mayoría de los economistas tampoco ven razón alguna para que la tasa de inflación aumente con más fuerza. La digitalización y la demografía - una población que envejece gasta menos - se oponen a ello.

Obviamente, los responsables de la política monetaria ya se están preparando para este escenario. "La Reserva Federal de los Estados Unidos acaba de cambiar sus reglas de juego", erklärt Mumm, "ahora sólo quiere alcanzar su objetivo de inflación del dos por ciento de media". De hecho, podría permitir una inflación del tres por ciento en los próximos cinco años para compensar el déficit de los últimos años. "Esto simplemente refleja las necesidades. Si un banco central no quiere poner en peligro su propio sistema aumentando los tipos de interés, necesita un margen de maniobra", dice Roßgoderer. "Estoy seguro de que el BCE pronto dará un paso similar y flexibilizará su estrategia para el 2003", ergänzt Bringmann.

El mundo del futuro, tal como lo ven los expertos, se caracteriza por una mayor tolerancia a un mayor endeudamiento y a mayores tasas de inflación. Y debido a que los bancos centrales no permitirán tasas de interés más altas, es probable que se mantengan extremadamente bajas durante mucho tiempo. ¿Es una maldición para los inversores? ¿O una bendición?

"Depende. Para todos aquellos que poseen valores nominales - efectivo, Anleihen, Lebensversicherungen - es claramente una maldición. Porque los tipos de interés reales, es decir, el tipo de interés menos la tasa de inflación, seguirán siendo negativos o incluso más negativos. Y la represión financiera, la pérdida de poder adquisitivo de los valores nominales, se intensificará", erklärt Timo Steinbusch.

"Para los propietarios de activos tangibles - especialmente acciones - podría ser una bendición por otro lado, una vez que tengamos la pandemia de la Corona bajo control", continúa Axel Angermann. La liquidez sigue siendo abundante, la política fiscal está avivando un destello en la sartén a corto plazo, y los beneficios empresariales están aumentando. En la era de los tipos de interés cero, los beneficios futuros se vuelven más valiosos y las valoraciones de las acciones aumentan. Cuando más y más inversionistas privados y aseguradores se dan cuenta de esto, cambian su política de inversión. Y su demanda seguirá impulsando los precios. "Son condiciones clásicas para una fase de exageraciones masivas", afirma Roßgoderer, "pero irá acompañada de fluctuaciones extremas de precios. Porque llegan al mercado grupos de inversores que en realidad no quieren aceptar el riesgo de las acciones. Será emocionante".

En algún momento, sin embargo, la factura se pagará. "Debido a que no todo el mundo posee bienes materiales, la brecha entre los ricos y los pobres es aún mayor", musita Carsten Mumm. "Por eso el estado tomará entonces medidas correctivas. Si hubiera aumentos masivos de impuestos, esto sería por supuesto negativo en perspectiva", macht Oyen claro.

Pero él ve el mayor riesgo en el hecho de que todos se equivocan una vez más con la inflación. "Después de la crisis financiera, todo el mundo pensó que los precios tendrían que subir en vista de la política monetaria expansiva. Eso estuvo mal", recuerda Oyen, "pero si la política monetaria ahora financia directamente un volumen cada vez mayor de gasto público, es un juego diferente. Meine La preocupación es que en algún momento ya no hablaremos del escenario de sentirse bien del dos al cuatro por ciento".

Entonces la cuestión de dem Vertrauen surgiría en nuestro sistema monetario. "La última vez que el papel moneda se lanzó al mercado de manera similar fue en la Francia del siglo XVIII. La consecuencia fue la alteración de la moneda", recuerda Roßgoderer.

No tiene por qué volver a ocurrir. "Pero si lo hiciera, los bienes materiales no proporcionarían una protección perfecta. Sie probablemente perdería mucho menos que los valores nominales", señala Steinbusch. "Tener una amplia base en esta área es entonces la única solución sensata", concluye Oyen.

Es importante que los inversionistas comiencen ahora este camino. Se ha forjado la (in)sagrada alianza entre la política monetaria y la fiscal, el camino trazado durante un largo período de tipos de interés extremadamente bajos y tipos de interés real negativos. "Así que está claro hacia dónde se dirige el viaje a largo plazo. Recomendamos utilizar todas las correcciones para aumentar aún más la cuota de activos tangibles im Vermögen," concluye Axel Angermann. ®

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