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Di pula e grano.

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Strategia di borsa. L'atteggiamento espansivo delle banche centrali sostiene i mercati azionari.Non tutti i settori ne trarranno beneficio. Carolin Schulze Palstring, responsabile dell'analisi del mercato dei capitali presso Metzler Private Banking, esamina i diversi segmenti di investimento.

"Fondamentalmente, l'ambiente borsistico non sembra affatto male", afferma Carolin Schulze Palstring, responsabile dell'analisi del mercato dei capitali presso la Metzler Private Banking, "Il vento contrario proviene principalmente dalla politica monetaria più espansiva di quest'anno, che non si limita agli Stati Uniti e alla zona euro. "Le banche centrali di tutto il mondo sono di nuovo in modalità easing."

Un'analisi della Bankhaus Metzler mostra che, mentre in passato la quota delle banche centrali nella modalità di riduzione dei tassi di interesse era superiore al 60 per cento, ciò è stato accompagnato da aumenti medi di valore sui mercati azionari globali dell'8,1 per cento all'anno.

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Anche con un grado medio di espansione della politica monetaria globale - tra il 40 e il 60% delle banche centrali ha abbassato i tassi d'interesse - la performance del titolo si è mantenuta intorno al 4,6% annuo. Se un numero significativamente maggiore di banche centrali ha aumentato i tassi di interesse che li ha ridotti, im Schnitt ha visto perdite di prezzo sul mercato azionario.

"Attualmente, la quota delle banche centrali il cui ultimo gradino del tasso di interesse è stato un taglio è di nuovo dell'85%. Si tratta di una buona notizia per le imprese, in quanto il calo dei tassi d'interesse generalmente significa anche condizioni di finanziamento più favorevoli, aumentando così la loro flessibilità in questo senso. E per gli investitori questo significa che la politica monetaria espansiva parla a favore dell'attrattiva delle azioni, soprattutto in confronto alla classe di attività attualmente non redditizia delle obbligazioni", spiega Schulze Palstring.

Tuttavia, questo vale solo per il mercato azionario nel suo complesso. "Non tutto ciò che luccica è oro", avverte l'esperto. Il basso livello dei tassi di interesse degli ultimi anni è stato accompagnato da effetti collaterali. "In linea di principio, le imprese beneficiano di condizioni di finanziamento permanentemente più favorevoli. Allo stesso tempo, tuttavia, la mancanza di pressione finanziaria riduce l'incentivo a gestire le aziende in modo efficiente".

In questo contesto, la Banca dei regolamenti internazionali (BRI) ha esaminato se negli ultimi anni sia aumentata la quota di imprese scarsamente economiche e difficilmente redditizie. Il gruppo di queste società viene anche chiamato "società zombie".

Secondo la definizione della BRI, un'impresa zombie è un'impresa in cui un'impresa non è in grado di coprire le proprie spese per interessi attraverso l'utile operativo per tre anni consecutivi. Inoltre, avrebbe dovuto essere presente sul mercato da almeno dieci anni. Le imprese molto giovani hanno solitamente bisogno di tempo per operare in modo redditizio e non sono quindi state incluse nell'analisi della BRI.

"L'indagine ha rivelato che la quota di aziende zombie è aumentata di sei volte dal 1987, passando da circa il doppio al 12%. Soprattutto durante i periodi di recessione, l'aumento ha guadagnato notevolmente di slancio e non è mai tornato al suo livello originale nei successivi periodi economici migliori", informa Schulze Palstring. Inoltre, è stato dimostrato che all'interno del gruppo di imprese zombie, la riduzione del debito dagli anni 2000 è stata notevolmente ridotta. "L'incentivo ad avviare misure di ristrutturazione scomode o a separarsi da aree di attività non redditizie sta apparentemente diminuendo con un livello dei tassi di interesse sempre più basso".

Se non c'è entusiasmo per le ristrutturazioni, tuttavia, c'è il rischio maggiore di non sottrarsi mai al circolo vizioso dell'eccessivo indebitamento e della contemporanea mancanza di redditività. Di conseguenza, la probabilità di rimanere nel gruppo di aziende zombie è passata dal 60 all'85% in questo periodo.

"Dal punto di vista economico, è problematico se un numero crescente di imprese improduttive rimane in concorrenza nonostante o proprio a causa dei bassi costi di finanziamento. Il gruppo degli zombie lega risorse, come il lavoro e il capitale, che potrebbero essere utilizzate in modo più efficiente nelle aziende più efficienti. In questo senso, il processo di "distruzione creativa" di Schumpeter non sembra più funzionare in un ambiente a basso interesse. Questo porta direttamente ad un dilemma: una politica espansiva della banca centrale è intesa da un lato a stimolare l'economia reale, ma dall'altro mantiene artificialmente più a lungo in vita le imprese improduttive, il che a sua volta indebolisce la performance complessiva dell'economia.

Dal punto di vista degli investitori, potrebbe quindi sembrare ovvio concentrarsi maggiormente sulle imprese più giovani e innovative. In linea con lo spirito dei tempi, molti investitori sono attratti da aziende che, ad esempio, occupano settori futuri legati alla digitalizzazione, all'automazione o all'intelligenza artificiale. Soprattutto in un contesto di crescita generalmente più debole nelle economie sviluppate, molti operatori del mercato azionario cercano la loro salvezza in settori di crescita promettenti. Spesso hanno anche la speranza di aver già investito nella prossima società multimiliardaria in una fase iniziale.

"Tuttavia, la paura degli investitori di perdere qualcosa è l'unica ragione per cui i possibili rischi d'investimento sono relegati in secondo piano - ad esempio, che la maggior parte delle società attualmente quotate in borsa negli Stati Uniti mostrano una perdita invece di un profitto", überlegt Schulze Palstring.

Una delle società appena quotata in borsa quest'anno aveva persino avvertito espressamente, in vista della propria offerta pubblica di acquisto, che non sarebbe mai stata in grado di operare in modo redditizio. Tuttavia, gli investitori non sono stati dissuasi da questa situazione e si sono messi in fila per entrare nel trading floor. "Nel complesso, la quota di società americane che non hanno realizzato profitti all'IPO l'anno scorso è stata di circa il 75%, la cifra più alta dalla bolla delle dotcom.

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Quest'anno, con una quota del 72 per cento, le cose non hanno un aspetto migliore. E' un segnale di avvertimento. Ma molti investitori non sembrano preoccuparsi di questo in un mondo di soldi a buon mercato".

Secondo l'esperto, l'attuale "popolarità" dei nuovi arrivati non redditizi sul mercato azionario può al massimo essere ricostruita con la prospettiva di un'evoluzione dei prezzi superiore alla media. Tuttavia, tenuto conto dei risultati ottenuti nei tre e dodici mesi successivi all'offerta pubblica iniziale, le imprese in perdita appaiono chiaramente svantaggiate.

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In entrambi i periodi, le società non redditizie hanno registrato una perdita media di prezzo, mentre il valore delle società redditizie è aumentato. "La caccia ai rendimenti in un ambiente a basso tasso di interesse sembra spingere non solo gli investitori obbligazionari ma anche gli investitori azionari ad una maggiore propensione al rischio rispetto al passato", conclude Schulze Palstring.

Quale dovrebbe essere l'orientamento degli investitori che non vogliono correre il rischio di investire i loro soldi in una società zombie né sentire l'entusiasmo di partecipare a nuovi arrivati in perdita sul mercato azionario?

"Se esiste una cosa come la legalità nel mercato azionario, allora è la certezza che il prezzo delle azioni di un'azienda non si svilupperà meglio (o peggio) dei dati fondamentali di base a lungo termine", spiega Schulze Palstring. Questo collegamento può essere dimostrato guardando agli ultimi 150 anni sul mercato azionario statunitense. In questo lungo periodo, l'andamento dell'indice azionario è stato determinato dall'andamento degli utili societari. Fasi di esagerazioni dei prezzi e pessimismo estremo del mercato si sono alternate più e più volte. Nel lungo periodo, tuttavia, l'indice ha sempre seguito il corso degli sviluppi fondamentali.

"Ne risultano tre criteri di base che influenzano l'andamento a lungo termine del prezzo delle azioni", conclude Schulze Palstring, quotata in borsa: "Per dare valore a un'azienda, essa deve essere in grado di generare utili a lungo termine. In secondo luogo, è vantaggioso per il valore dell'impresa se i profitti crescono. E in terzo luogo, gli investitori si chiedono ancora cosa sono disposti a pagare per la combinazione di fondamentali e crescita".

La Bankhaus Metzler ha quindi analizzato attentamente quale di questi tre criteri - crescita, solidi fondamentali e valutazione - è stato il motore della performance storicamente più forte.

"Carolin Schulze Palstring spiega: "L'aumento medio del valore di un portafoglio globale di azioni europee e statunitensi - misurato su un periodo di circa 20 anni - è stato di circa l'8% per anno (grafico sotto). Abbiamo ora dato un'occhiata a come, a confronto, si sono comportate le scorte a basso costo, le scorte di qualità e le scorte in crescita".

I titoli in crescita sono aziende con una dinamica superiore alla media dei profitti o del fatturato. Con un incremento annuo del valore di circa il sette per cento, questo gruppo azionario ha ottenuto un risultato a lungo termine peggiore rispetto al mercato nel suo complesso e, allo stesso tempo, fluttuando i prezzi più ampiamente.

A prima vista, questo può sembrare sorprendente, in quanto i titoli in crescita, in particolare, hanno goduto di una forte presenza mediatica negli ultimi anni e sono già stati celebrati come vincitori nell'attuale ciclo borsistico. Tuttavia, la percezione sembra essere distorta da questo punto di vista. Il termine "stock in crescita" è associato principalmente ai grandi stock tecnologici provenienti dagli Stati Uniti, che negli ultimi anni hanno effettivamente registrato risultati superiori alla media.

Se si considera l'intero pool di azioni in crescita in tutti i settori, il criterio di crescita da solo non sembra essere foriero di un andamento superiore alla media delle quotazioni azionarie a lungo termine. "Dopo tutto, una crescita elevata va spesso di pari passo con aspettative ancora più elevate per lo sviluppo futuro della rispettiva azienda. Il rischio di investitori deludenti è di conseguenza elevato, il che spesso si traduce in perdite di prezzo", spiega Schulze Palstring e conclude: "La crescita aziendale da sola non sembra essere la chiave del successo a lungo termine.

Come ha funzionato un portafoglio costituito esclusivamente da azioni di qualità?

Le azioni di qualità sono definite come azioni con un elevato rendimento e qualità di bilancio. Si tratta di società con un margine di profitto superiore alla media, un elevato rendimento del capitale proprio e un basso livello di indebitamento. Storicamente, con un tasso annuo del 10%, questo portafoglio ha registrato una crescita di valore nettamente superiore a quella del mercato nel suo complesso, pur oscillando in una fascia più bassa. "La qualita' sembra dare i suoi frutti anche nelle partecipazioni."

Il terzo portafoglio comprende solo titoli con valutazioni favorevoli e un prezzo basso rispetto ai dati fondamentali. Oltre alle azioni di qualità, questo cosiddetto portafoglio a valore ha ottenuto dal 1998 il miglior incremento di valore, con una media annua del 10,2%, anche se con fluttuazioni relativamente elevate. Per gli investitori con un orizzonte di lungo termine, tuttavia, il margine di fluttuazione dei prezzi dovrebbe svolgere solo un ruolo secondario, in quanto perde importanza con la lunghezza dell'orizzonte di investimento.

"È interessante notare che, nonostante la performance storicamente rispettabile dei titoli di valore, questo gruppo è sotto forte pressione nel contesto attuale", informa Carolin Schulze Palstring, "perché in tempi di eccesso di denaro e bassi tassi di interesse gli investitori trascurano sempre più spesso il criterio di valutazione e si affidano al fatto che i titoli già costosi stanno diventando ancora più costosi.

Nel corso dell'anno fino ad oggi, esattamente questo modello può essere visto: Il gruppo di azioni più costose ha fatto meglio. "Per un certo tempo, questa costellazione può durare.Allerdings siamo scettici sul fatto che la logica che sta dietro di essa può durare a lungo. Al contrario, in termini di conservazione del patrimonio, siamo convinti che non si può sbagliare ad evitare che le scorte siano significativamente sopravvalutate, anche se ciò non è in voga al momento attuale e tra molti partecipanti al mercato".

L'incuria di molti investitori nell'acquisto di azioni sopravvalutate non è assolutamente unica. Lo scoppio della bolla Internet all'inizio degli anni 2000 è stato inoltre preceduto da una forte fase di debolezza delle azioni sottovalutate.

La conclusione von Carolin Schulze Palstring: "Nell'attuale contesto di elevati rischi politici ed economici e di politica monetaria espansiva, contiamo su un portafoglio azionario equilibrato con una quota di investimento dell'85%. Rimaniamo fedeli al nostro stile d'investimento ed evitiamo i rischi a lungo termine associati all'acquisto di titoli significativamente sopravvalutati. Ci affidiamo invece ad aziende con solide figure fondamentali e un modello di business funzionante" ®.

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