Andamento delle azioni. L'attuale boom borsistico è durato quasi dieci anni. Negli ultimi cinque decenni, sono stati pochi i mercati dei tori con prestazioni ancora migliori. Sono i recenti cali dei prezzi che segnalano l'inizio della fine della ripresa del mercato azionario? Timo Schwietering, stratega del mercato dei capitali nel Private Banking presso la Bankhaus Metzler, ha buone ragioni per non annunciare una svolta.

Timo Schwietering ha sottolineato questa frase in rosso. Nel 2007, poco prima della crisi finanziaria, il capo di Citibank Chuck Prince ha causato una sensazione dicendo che gli investitori dovevano ballare finché la musica suonava.

"Questa dichiarazione illustra perfettamente quanto sia difficile l'ordinato ritiro dal mercato azionario dopo un lungo mercato dei tori", spiega lo stratega del mercato dei capitali di Metzler Private Banking: "O i tori finiscono così bruscamente che non c'è quasi mai il tempo di reagire, o gli investitori dicono addio troppo presto, e le corse dei tori molto più lontano di quanto si sarebbe stato possibile.

Il cronometraggio ottimale, quindi lo Schwietering, è solo un'illusione. "Generazioni di investitori imparano sempre di nuovo che semplicemente non è possibile entrare 'sotto' e uscire 'sopra'." Il tempo di uscita ideale è sempre riconoscibile solo ex post. "Tuttavia, questa frustrante realizzazione non dovrebbe essere un motivo per astenersi dal plasmare attivamente il portafoglio. Fortunatamente, anche prima della fine di un mercato toro, è possibile trovare indicazioni sul grado di maturità di un ciclo borsistico".

Ad esempio, i picchi delle azioni globali in passato sono sempre stati accompagnati da bassi tassi di disoccupazione dell'OCSE (cfr. grafico seguente). "Sia nel 2000 che nel 2007, il tasso di disoccupazione avrebbe potuto cronometrare molto bene il punto più alto per le azioni", erläutert Schwietering. L'enfasi è posta sul "vorrei". In entrambi i casi, naturalmente, nessuno avrebbe potuto sapere all'epoca che il tasso di disoccupazione stava raggiungendo il livello più basso. Avrebbe potuto cadere ancora di più.

"Lo stesso vale oggi. Eppure, naturalmente, il livello attuale ti rende sospettoso", spiega l'esperto. Il tasso di disoccupazione è attualmente solo del 5,3% circa, addirittura inferiore al suo minimo storico dal 2007: "C'è quindi molto da suggerire che il ciclo borsistico è in una fase molto matura.

Ciò non esclude la possibilità che i corsi azionari si riprendano e che il tasso di disoccupazione continui a scendere. "Ad un certo punto, tuttavia, i tassi di disoccupazione saranno di nuovo più alti - e al più tardi per allora i mercati azionari dovrebbero essere in acque ancora più difficili".

Dopo tutto, il tasso di disoccupazione è una funzione della situazione economica. Se la situazione economica generale si deteriora, le imprese e quindi anche i mercati azionari ne risentiranno. "Ecco perché la domanda più importante per noi economisti è sempre la seguente:  Probabile che l'economia si deteriorerà significativamente nei prossimi mesi?

Gli Stati Uniti continuano a svolgere il ruolo più importante. Non appena la più grande economia mondiale inciampare, l'Europa ne sentirà gli effetti. Nell'ambito della nostra analisi economica e dei mercati dei capitali, ci chiediamo quindi costantemente se negli Stati Uniti vi siano segnali di recessione.

Schwietering, invece, trova indicazioni favorevoli e contrarie soprattutto in cinque indicatori economici e relativi al mercato dei capitali, che negli ultimi 50 anni hanno dimostrato di aver dato le migliori indicazioni dell'incombente recessione americana e dei massimi locali sul mercato azionario americano.

Uno di questi indicatori è il tasso di disoccupazione (quarta riga), che invia un segnale di avvertimento quando segna un punto basso. Negli ultimi 50 anni, questo punto basso è stato raggiunto in media dieci mesi prima dell'inizio della recessione e tre mesi prima di un picco del mercato azionario.

"Tuttavia, poiché i punti bassi non possono essere identificati in anticipo, i cambiamenti in corso devono sempre essere osservati. Questi sono attualmente negativi per un periodo di uno, tre, sei e dodici mesi - quindi il tasso di disoccupazione continua a scendere continuamente e non c'è alcun segnale d'allarme".

Nemmeno gli altri indicatori economici di primo piano stanno ancora dando l'allarme: le domande iniziali di sussidi di disoccupazione sono in calo; l'indicatore economico principale - un indice che riassume variabili come i nuovi ordini, i tempi di consegna e le licenze edilizie - è in aumento. E la fiducia dei consumatori, risultato di un'indagine su 5000 famiglie rappresentative a livello nazionale, è in costante miglioramento. Solo l'indice dei responsabili degli acquisti - risultato di un'indagine nazionale di circa 400 acquirenti principali dell'industria statunitense - mostra un leggero peggioramento. L'indicatore è attualmente leggermente al di sotto di un massimo di 14 anni. "Tuttavia, un serio segnale di avvertimento verrebbe dato solo se l'indice dovesse indebolirsi significativamente. Negli ultimi cinque decenni - ad eccezione della crisi dei prezzi del petrolio del 1973 - ogni recessione statunitense è stata preceduta da un calo dell'indice dei responsabili degli acquisti a circa 50 punti. Al momento, tuttavia, l'umore nel settore è ancora eccellente".

Gli indicatori relativi al mercato dei capitali, che in passato avevano anche buone caratteristiche di leadership, dipingono un quadro simile. Uno di questi indicatori è il mercato azionario stesso. "Anche l'indice azionario statunitense S&P 500 ha subito perdite significative nelle ultime settimane. Ma non lo sopravvaluterei ancora", miint Schwietering. Dalla fine della seconda guerra mondiale, negli Stati Uniti c'è stata una correzione media del mercato azionario di almeno il cinque per cento ogni due o tre mesi. "E dato che l'ultimo periodo è durato sette mesi senza un corrispondente antiretro, l'ultima vendita non è stata davvero una sorpresa".

Un altro segnale d'allarme sarebbe una significativa contrazione dei rapporti prezzo-utile (P/E), in quanto ciò potrebbe essere un segnale di calo della fiducia degli investitori. "I prezzi delle azioni americane sono in calo. Prima del recente calo dei prezzi, tuttavia, ciò era dovuto principalmente al fatto che i profitti aziendali sono aumentati più velocemente dei prezzi - e questa è una circostanza più piacevole di un segnale di recessione".

Tuttavia, il costante calo delle valutazioni potrebbe essere una prima indicazione di un livello elevato per le azioni americane. "Tuttavia, riteniamo che sia prematuro trarre conclusioni su un mercato dell'orso incipiente, in quanto mancano le conferme di altri indicatori". E anche se la paura fosse corretta, un mercato orso non sarebbe imminente. "Le azioni americane potrebbero anche muoversi lateralmente. Questo è supportato dal fatto che i mercati degli orsi si verificano generalmente solo in concomitanza con le recessioni, ma non ci sono prove fondamentali per queste ultime".

Anche i mercati del credito, che di norma reagiscono in modo molto sensibile ai problemi imminenti, non inviano ancora alcun segnale di avvertimento. "Si può quindi affermare che quasi tutti i classici indicatori di preallarme parlano attualmente la stessa lingua: Il prossimo anno non c'è il rischio di recessione per gli Stati Uniti", chiarisce l'esperto della Bankhaus Metzler.

Tuttavia, questo non significa che il compito di investire in azioni sarà facile per gli investitori. "Al contrario, l'ambiente confortevole degli ultimi anni ha portato all'emergere di squilibri che ora richiedono una crescente differenziazione".

Ciò è stato particolarmente evidente nel settore dell'indebitamento delle imprese. Normalmente, in tempi di aumento del debito e dei rischi di credito, ci si aspetta che le quote di aziende altamente solvibili funzionino meglio di quelle di aziende meno solvibili. La qualità conta.

In passato, infatti, ciò è avvenuto di solito: sia alla fine degli anni '90, sia alla vigilia della crisi finanziaria del 2008/2009, l'aumento dell'indebitamento delle imprese è stato accompagnato da un miglioramento dell'andamento dei prezzi delle imprese di prim'ordine. "Dal 2010, tuttavia, il rapporto tra solvibilità relativa e leva finanziaria non sembra avere un ruolo importante", spiega Schwietering.

Sebbene l'indebitamento delle società statunitensi sia più che raddoppiato negli ultimi otto anni - misurato dal rapporto tra indebitamento netto e risultato operativo - non vi sono stati segni di miglioramento delle prestazioni delle società altamente solvibili da molto tempo. Sono passati solo circa un anno e mezzo da quando queste aziende sono state in grado di recuperare terreno rispetto alle loro controparti meno solvibili.

"Il disaccoppiamento di lunga data tra solvibilità relativa e indebitamento è probabilmente dovuto principalmente al fatto che non è stato necessario pagare quasi nessun interesse sugli elevati debiti", sospetta l'esperto. "Se si è contratto un debito per riacquistare le proprie azioni con denaro, l'aumento del debito ha anche stimolato direttamente i prezzi".

Con l'inversione di tendenza della Fed sui tassi d'interesse, la situazione sta diventando sempre più difficile e gli elevati livelli di indebitamento stanno gradualmente avendo nuovamente un impatto negativo. "Gli investitori azionari dovrebbero quindi - dopo otto anni straordinari - prestare maggiore attenzione agli utili e alla qualità di bilancio dei loro investimenti. Con la fine dell'eccesso di liquidità, la selezione delle azioni tornerà in primo piano".

Per quanto riguarda la costruzione di portafogli in calcestruzzo, ci si chiede anche quali segmenti del mercato azionario appaiono attualmente particolarmente promettenti.

"Negli ultimi due anni e mezzo, gli investitori hanno ottenuto risultati piuttosto buoni per lunghi periodi se i loro portafogli azionari sono stati sovrapesati nei cosiddetti settori ciclici - cioè in titoli di settori come l'industria, le materie prime, i consumi discrezionali e, naturalmente, la tecnologia", spiega il professionista. A causa della loro dipendenza economica, questi settori hanno beneficiato in modo particolare della ripresa globale. I settori difensivi come i servizi pubblici, le telecomunicazioni e i consumi di base, invece, hanno avuto tempi più difficili. "Questo è tipico della fase che ci sta dietro di noi." Infine, il ciclo economico globale attraversa fasi diverse, che durano per periodi di tempo diversi, ma si ripetono più e più volte. Un boom economico deve essere seguito a un certo punto da una recessione, poi da un rallentamento della crescita economica o da una recessione e infine da una ripresa.

Negli ultimi due anni e mezzo, le fasi di ripresa hanno dominato l'economia globale. "Nel frattempo, abbiamo a malapena raggiunto la zona del boom." In queste fasi - cioè durante il boom e la ripresa - è generalmente consigliabile non appesantire le scorte difensive. In media in tutte le fasi del boom a partire dal 1972, le azioni difensive hanno sovraperformato il mercato complessivo del 5,4% su base annua. Durante le fasi di crescita, la sottoperformance è stata ancora maggiore, con un -7,0 per cento annuo.

Nella recessione e nel rallentamento, invece, è vero il contrario: in questo caso, i titoli meno ciclici stabilizzano il portafoglio. Poiché l'economia globale ha recentemente perso parte del suo slancio e le sue capacità sempre più scarse, l'aumento dei tassi d'interesse e il conflitto commerciale sino-americano in corso si oppongono ad una rapida accelerazione dell'economia globale, Schwietering ritiene ora consigliabile adottare un approccio più cauto alla politica degli investimenti. "Nei nostri portafogli azionari, negli ultimi mesi abbiamo aumentato la ponderazione dei settori difensivi a scapito dei titoli ciclici. Inoltre, abbiamo leggermente ridotto la quota di investimento e, a seconda dell'attuale costellazione di mercato, utilizziamo i classici strumenti di copertura. Nel complesso, siamo meno ottimisti di quanto lo fossimo un anno fa".

Tuttavia, poiché è altamente improbabile che il 2019 sia un anno di recessione, Timo Schwietering non vede attualmente ragioni sufficienti per ridurre ulteriormente l'esposizione azionaria. "Se le opportunità si presentano attraverso il calo dei prezzi, possono anche essere indicati acquisti anticiclici. Quindi continuiamo a ballare.Nur solo con un po' meno velocità. "E molto piu' vicino all'uscita." ®

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