• Gerd Hübner, Klaus Meitinger

Boom, bolla - busto?

(Tempo di lettura: 4 - 8 minuti)

Lerbach BoomAnalisi del mercato. I prezzi dei beni tangibili - azioni e immobili - sono aumentati in modo estremamente forte negli ultimi dieci anni. Questo boom è giustificato? Può continuare? O sarà seguito - come spesso accade - da un crollo? Il Lerbach Round indaga.

In retrospettiva, l'ultimo decennio passerà nei libri di storia come il decennio in cui gli investitori sono diventati molto ricchi più rapidamente che mai. Come un decennio di boom. Come l'era dell'inflazione dei prezzi degli asset.

Alcuni numeri: Nell'ultimo decennio, il costo della vita in Germania è aumentato complessivamente di circa il 15 per cento e i salari concordati collettivamente del 25 per cento. Allo stesso tempo, l'MSCI World, che riassume le aziende dei paesi industrializzati, è salito del 250%. Anche questo era quasi il 15% - ma all'anno. La performance dell'indice tecnologico statunitense Nasdaq 100 sembra ancora più impressionante. Da 2350 a quasi 16000 punti - un più 580%. "Raramente il patrimonio degli investitori - rispetto al potere d'acquisto e allo sviluppo dei salari - è aumentato così tanto come nell'ultimo decennio", afferma Fabian Strube, Robeco.

È ora di dire addio? "I clienti pongono effettivamente questa domanda", informa Stephan Pilz dell'asset manager Sand und Schott, "la nostra risposta allora è sempre: 'Dipende'. Naturalmente, ci sono attualmente settori e titoli chiaramente sopravvalutati. Ma ci sono anche molti, molti titoli ragionevolmente valutati".

Alla fine della giornata, dicono gli esperti, tre variabili sono decisive: la performance degli utili, i tassi d'interesse e le valutazioni di mercato. "Tutti e tre sono interconnessi. Più basso è il tasso d'interesse e maggiore è la dinamica di crescita, più alta può essere la valutazione", spiega Philipp Dobbert, Quirin Privatbank. "Perché con il tasso d'interesse più basso, il valore dei profitti futuri e dei dividendi aumenta aritmeticamente - e questo si riflette poi in prezzi azionari più alti", spiega Pilz. "Quindi, quando si valuta la situazione attuale, il primo passo è quello di analizzare se la valutazione è giustificata dato lo status quo dei tassi di interesse e dei guadagni. E nel secondo, se è imminente un cambiamento nelle variabili chiave dei tassi d'interesse e delle tendenze di rendimento", dice Timo Steinbusch, Apobank.

"La prima informazione importante è quindi che i guadagni delle aziende sono effettivamente aumentati notevolmente nell'anno in corso. Per quanto riguarda l'S&P 500, sono ora più del 25% al di sopra dei livelli massimi visti finora nel 2019. E per le società DAX, sono salite ancora di più", calcola Marc Vits, Bankhaus Metzler: "Quindi il movimento dei prezzi delle azioni come lo abbiamo visto dopo Corona era assolutamente giustificato in termini di direzione".

Ma anche in termini di grandezza? "Penso di sì", dice Karsten Tripp, HSBC Germania, "la valutazione è alta in media, ma non eccessivamente alta. In termini di rapporto prezzo-utili, il DAX ha avuto una gamma da 8,6 a 20,7 negli ultimi 15 anni. Attualmente, si mantiene a 15,1. Le azioni americane hanno avuto una gamma da 11,4 a 27,0. Oggi siamo a 22,2".

"In relazione al livello dei tassi d'interesse, che attualmente è estremamente basso, il confronto storico sembra ancora più favorevole. Soprattutto sul mercato azionario europeo, non vedo nessuna sopravvalutazione allora", analizza Vits. E negli Stati Uniti, siamo solo leggermente sopra la media in questo rapporto". Quindi non c'è motivo di preoccuparsi", dice Tripp.

Naturalmente, rimane la domanda se lo status quo può durare. Soprattutto: cosa succede se i tassi d'interesse aumentano e le valutazioni del mercato azionario diminuiscono?

"Questo non sarebbe uno sviluppo isolato", riflette Dobbert: "I tassi d'interesse salirebbero significativamente solo se il mondo riuscisse effettivamente a lasciarsi alle spalle il periodo di crescita debole. Ma allora anche le previsioni di vendita e di guadagno dovrebbero essere aggiustate significativamente verso l'alto. Profitti più alti con rapporti prezzo-utile un po' più bassi - questo non deve necessariamente portare a un calo dei prezzi delle azioni".

Un secondo rischio sta nei margini di profitto record. Possono rimanere così in alto?

"In effetti, la distribuzione di ciò che è stato generato in termini di creazione di valore è stata chiaramente a favore del fattore capitale negli ultimi anni", ammette Karsten Tripp, "ma non c'è motivo per cui questo debba cambiare. Questo richiederebbe un aumento significativo dei salari - o una produttività significativamente più bassa nelle aziende. Non vedo nessuno dei due".

Ecco perché, ha detto il pannello, non ha senso aspettare in contanti per tassi più bassi. "Chiunque lo faccia corre il rischio di rimanere in disparte per molto tempo e di perdere un potenziale aumento di valore", è convinto Dobbert. "Dopo tutto, la costellazione fondamentale che ha portato al rialzo degli ultimi dieci anni esiste ancora", dice Steinbusch, elencando: "Forte sostegno dalla politica fiscale, forte sostegno dalla politica monetaria, una valutazione che non è ancora catastrofica". "Aggiungiamo il fatto che i tassi d'inflazione sono in forte aumento da qualche mese, il che fa scendere ancora di più il tasso d'interesse reale già negativo", chiarisce Vits. "Quelli che aspettano in contanti probabilmente perderanno dal due al quattro per cento del loro potere d'acquisto l'anno prossimo. In questa costellazione, non c'è quasi nessuna alternativa alle azioni. E poiché gli investitori che non hanno ancora investito reagiranno, potrei anche immaginare che i prezzi salgano ancora".

"Il boom delle azioni", conclude Fabian Strube, "non è ancora finito". "Probabilmente continuerà solo in misura diversa nei singoli settori", dice Pilz: "Perciò porrei soprattutto la questione dello stile: Quali aziende attireranno il capitale degli investitori in futuro?".

Gli esperti tendono attualmente a favorire il vecchio continente rispetto agli Stati Uniti. "Nell'ultimo decennio abbiamo avuto due eventi che hanno messo l'Europa in svantaggio rispetto agli Stati Uniti", spiega Vits: "Uno è stata la crisi del debito sovrano europeo. L'altra è stata la riforma fiscale degli Stati Uniti, che ha spinto i profitti delle aziende americane in forte aumento. Nessuna delle due è probabile che si ripeta a breve termine. In questo senso, le prospettive per le azioni europee sono positive". "Se l'immagine è corretta, cioè che otteniamo un'inflazione un po' più alta, tassi d'interesse in leggero aumento e una crescita più forte, allora l'Europa con le sue molte aziende cicliche e i suoi titoli value farebbe meglio", conclude Pilz.

// Cosa ci si può aspettare dai mercati azionari a lungo termine?

La tavola rotonda di Lerbach ha tre messaggi per chiunque sia preoccupato per i prezzi record sui mercati azionari. "Con l'aumento dell'inflazione e i tassi d'interesse reali negativi, è difficilmente possibile preservare gli attivi con valori nominali.Questo parla a favore delle azioni", inizia Marc Vits. "In questo ambiente, tuttavia, la selezione sarà più importante. Ora il tempo dei gestori attivi sta nascendo", continua Stephan Pilz. "Il mercato toro dell'anno scorso ha già anticipato parte del futuro", conclude Karsten Tripp: "Gli investitori dovrebbero quindi adeguare le loro aspettative. Il potenziale di rendimento a lungo termine delle azioni è solo tra il quattro e il cinque per cento. Questo è ancora più che per tutte le altre classi di attività liquide. Tuttavia, non sarà possibile ripetere un decennio come l'ultimo".

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Prezzi degli immobili in Germania - vicini al limite.

Nell'ultimo decennio, i prezzi degli immobili in Germania sono raddoppiati. A differenza del mercato azionario, tuttavia, gli esperti ora vedono segnali di avvertimento. "Nel frattempo, alcune banche sono titubanti sui finanziamenti e chiedono ulteriori garanzie. Questo dovrebbe far riflettere gli acquirenti", informa Marc Vits. "Pensando al futuro, anche l'aspetto politico dovrebbe essere preso in considerazione", aggiunge Timo Steinbusch: "In Germania, c'è un consenso sul fatto che gli affitti non dovrebbero più salire oltre la media. Questo mette un limite ai rendimenti d'affitto già estremamente bassi per gli investitori di capitale".

Tuttavia, il Lerbach Round non si aspetta nemmeno un crollo drastico dei prezzi degli immobili. "A questi tassi d'interesse, fasce più ampie della popolazione possono permettersi gli immobili rispetto al passato. Insieme a una bassa offerta nelle regioni interessanti, questo dovrebbe stabilizzare i prezzi", dice Philipp Dobbert. "È anche importante che non abbiamo un finanziamento del credito estremamente alto nel settore immobiliare, che indicherebbe una bolla speculativa", aggiunge Tripp. "Il rapporto di indebitamento delle famiglie tedesche è sceso continuamente negli ultimi anni e, nonostante il recente aumento, è ancora ben al di sotto del livello raggiunto prima della crisi finanziaria. Quindi il mercato immobiliare non è estremamente surriscaldato dal punto di vista speculativo", informa Vits. "A quanto pare, gli acquirenti stanno usando maggiormente il patrimonio netto - il catasto invece del libretto di risparmio", annuisce Strube.

// La conclusione del giro: "Fondamentalmente, il mercato azionario è il bene tangibile più attraente. Non solo per la valutazione significativamente inferiore, ma anche per la commerciabilità. Se a un certo punto dovesse arrivare la prossima crisi, voglio essere in grado di reagire rapidamente", spiega Timo Steinbusch. "La cosa più importante è che gli immobili si chiamano immobili perché non possono scomparire. Le famiglie ricche dovrebbero diversificare la loro esposizione a livello regionale. Ci sono molti posti interessanti fuori dalla Germania", conclude Karsten Tripp.

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