Ten years after.
Dieci anni fa, il 26 luglio 2012, il presidente della BCE Mario Draghi prometteva, di fronte alla crisi dell'euro di allora: "Nell'ambito del nostro mandato, la BCE è pronta a fare tutto il necessario per preservare l'euro. E credetemi, sarà sufficiente". Ha funzionato. Da allora, il "whatever it takes" ha determinato la politica della BCE. Tuttavia, la prima mezza frase "nel quadro del nostro mandato" non ha quasi più importanza.
Nei dieci anni successivi, la banca centrale europea ha ampliato in modo massiccio l'offerta di moneta, ha acquistato titoli di Stato su vasta scala, ha manipolato i tassi di interesse al ribasso e si è impegnata in un vietato finanziamento dello Stato monetario. Soprattutto, ha abolito la funzione di guida del tasso di interesse e l'ha sostituita con la saggezza del Consiglio direttivo della BCE, convinto di essere più intelligente del mercato.
Oggi è chiaro che i banchieri centrali hanno irrimediabilmente sopravvalutato le loro capacità: Quando il denaro non costa nulla, si creano bolle speculative che alla fine scoppiano. E se l'offerta di moneta cresce più velocemente della quantità di beni, i prezzi finiranno per aumentare. È chiaro che i banchieri centrali non hanno una buona presa sull'inflazione come hanno fatto credere a tutti noi. E questo non è dovuto solo alla guerra di Putin. Già nel gennaio 2022 il tasso di inflazione nell'area dell'euro era del 5,1%!
Per coloro che credono ancora alla leggenda dell'imprevedibilità del ritorno dell'inflazione, consiglio le conferenze natalizie dell'ex presidente dell'Ifo Hans-Werner Sinn del 2020 e del 2021, in cui il professor Sinn spiega in modo molto preciso e cristallino cosa ci aspetta.
La domanda chiave per gli investitori ora è: cosa significa questo per il futuro dell'euro? "Qualunque cosa sia necessaria può aver preservato l'euro. Questo non vale per il suo potere d'acquisto. Rispetto al dollaro USA, la moneta europea ha perso almeno il 20% del suo potere d'acquisto negli ultimi dieci anni. La BCE sta quindi trasformando l'euro in una moneta morbida?
Ho appena letto un'analisi intelligente di Dieter Wermuth. Wermuth, nato nel 1940, ha lavorato per il Consiglio tedesco degli esperti economici negli anni '70, poi per diverse banche in Germania e all'estero, ed è un pensatore veramente indipendente. Spero che vi piaccia leggerlo.
Cordiali saluti,
Il tuo
Klaus Meitinger
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COMMENTO AL MERCATO
26 luglio 2022
L'euro: una moneta morbida
Dieter Wermuth, economista e partner di Wermuth Asset Management
Dieci anni fa, il PIL nominale pro capite di Eurolandia era di 29.230 euro, quello degli USA di 40.190 euro. Attualmente è di 37.160 euro nell'Unione monetaria e di 71.840 euro in America. Sebbene il PIL pro capite europeo sia aumentato del 27% in questo periodo, quello americano, in termini di euro, è aumentato del 79%. In termini relativi, l'Europa è diventata più povera, può comprare meno con la sua moneta. Per molti europei, soprattutto quelli altamente qualificati e di talento, l'incentivo a emigrare negli Stati Uniti (o in Svizzera) è oggi molto forte; si assiste alla cosiddetta fuga dei cervelli, che incide sulla competitività internazionale del nostro continente. Le importazioni sono diventate molto più costose delle esportazioni. Il motivo principale di entrambi: l'euro debole.
Come è stato possibile? In passato, una valuta tendeva ad apprezzarsi quando le partite correnti erano in attivo, perché ciò significava che la domanda di valuta da quella fonte era maggiore dell'offerta. L'argomentazione può essere ancora valida oggi, ma sembra aver perso forza: Eurolandia ha avuto un surplus per molto tempo, mentre gli Stati Uniti hanno avuto un deficit per quella che sembra un'eternità. I saldi delle partite correnti non svolgono più alcun ruolo.
Idem per la situazione delle finanze pubbliche. Più grande è il deficit, più alto è il debito pubblico, meno solida è la politica fiscale. Se un paese non è così attento al debito, gli operatori dei mercati dei cambi concludono che prima o poi cercherà di svalutare il debito attraverso la monetizzazione, cioè a spese di coloro che detengono attività in quella valuta. Questo crea una pressione di vendita che porta alla svalutazione. Neanche questo è più vero: in media, il deficit di bilancio pubblico aggregato di Eurolandia dall'inizio della crisi della Corona è stato pari al 5,2% del PIL, negli Stati Uniti al 10,6% (in ogni caso includendo una stima per il 2022). Secondo i calcoli del Fondo Monetario Internazionale (FMI), anche il debito pubblico in rapporto al PIL era - ed è - significativamente più alto negli Stati Uniti che in Eurolandia: attualmente 126% contro 95%. Tuttavia, anche questo non impressiona i mercati valutari. Nonostante questi dati, i Paesi dell'area dell'euro hanno maggiori probabilità di avere finanze pubbliche non solide.
Il problema è, ovviamente, che gli Stati Uniti sono uno Stato con una politica fiscale uniforme e un enorme apparato militare, mentre l'Unione monetaria è solo un gruppo di Stati autonomi nelle loro competenze principali. Che siano sempre uniti, nella buona e nella cattiva sorte, non è affatto scontato, come si può vedere ancora una volta nella nuova campagna elettorale italiana, e anche recentemente in Francia, o nelle corse solitarie e nei tentativi di ricatto dell'Ungheria e della Polonia. Se le cose si fanno serie, gli Stati Uniti dovranno venire in soccorso. Quasi nessun investitore sembra aspettarsi che l'Europa occidentale sia in grado di resistere a un attacco russo agli Stati baltici. Preferiranno quindi mantenere il loro denaro in dollari piuttosto che in euro, anche se le prospettive di inflazione sono molto peggiori negli Stati Uniti che in Eurolandia in termini di andamento dei salari.
Inoltre, la banca centrale statunitense sta agendo in modo molto più deciso contro l'inflazione rispetto alla BCE, ovvero ha aumentato i tassi di interesse prima e in modo più deciso. Questo potrebbe sfociare in una recessione, ma dato che il mercato del lavoro continua ad andare molto bene, la Fed è solo leggermente scoraggiata da questa prospettiva. I tassi d'interesse di riferimento degli Stati Uniti dovrebbero salire a circa il 3% entro la fine dell'anno, continuando così a superare i livelli europei - e sempre di più. Sul mercato monetario statunitense si può guadagnare di più, soprattutto in termini nominali, ma meno in termini reali.
Inoltre, la reputazione della BCE non è particolarmente buona: non si comporta in modo neutrale rispetto al mercato, come ci si aspetterebbe, ma persegue politiche strutturali che in realtà appartengono al portafoglio di altre istituzioni statali, ad esempio favorendo i titoli "verdi" rispetto ad altri nel "quantitative easing", influenzando di recente direttamente i differenziali di rendimento di obbligazioni di diversa provenienza (paesi), o premiando le banche per l'aumento dei prestiti al di sopra di certi livelli minimi. Il fatto che abbia annunciato per molti mesi che avrebbe aumentato i tassi di interesse di riferimento di 25 punti base a luglio, e che invece li abbia aumentati di 50, non ha esattamente migliorato la sua reputazione.
Dobbiamo preoccuparci seriamente dell'euro debole? In linea di principio, una moneta forte è qualcosa di auspicabile perché migliora il potere d'acquisto e modifica la struttura economica verso quei prodotti e servizi che possono essere venduti nonostante i costi e i prezzi elevati, il che a sua volta garantisce redditi elevati. A lungo termine, non conviene essere un fornitore a basso costo. Dopo le recessioni o nelle prime fasi dello sviluppo economico, le valute sottovalutate sono utili, come ad esempio in Germania dopo la guerra. Ma quando c'è già un grande stock di capitale e la forza lavoro è ben istruita e motivata - e c'è di fatto la piena occupazione - non ha senso svendere i propri prodotti e servizi, per così dire. Un tasso di cambio fisso significa dover migliorare costantemente la propria offerta. Un'offerta di questo tipo crea la propria domanda, stabilisce le tendenze e anticipa il mercato invece di inseguirlo con prodotti a basso costo. In altre parole, nel lungo periodo un euro debole non serve a nulla. Come il lettore avrà notato, si tratta di un'esortazione a un aumento più rapido dei tassi d'interesse di riferimento europei e a una rivalutazione dell'euro.
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Informazioni su Wermuth Asset Management
Wermuth Asset Management (WAM) è un family office che opera anche come consulente d'investimento regolamentato da BAFIN.
L'azienda è specializzata in investimenti a impatto climatico in tutte le classi di attività, con un'attenzione particolare alle "organizzazioni esponenziali" dell'UE, secondo la definizione della Singularity University, ossia aziende in grado di risolvere con profitto un problema importante per l'umanità e di crescere in modo esponenziale. La società investe in private equity, investimenti quotati in borsa, infrastrutture e beni reali attraverso fondi propri e di terzi. WAM aderisce ai Principi di investimento responsabile dell'ONU (UNPRI) e all'UN Compact ed è membro dell'Institutional Investor Group on Climate Change (IIGCC), del Global Impact Investing Network (GIIN) e del movimento Divest Invest.
Jochen Wermuth ha fondato WAM nel 1999 ed è un investitore tedesco a impatto climatico che ha fatto parte del comitato direttivo di Europeans for Divest Invest. Da giugno 2017 è anche membro del Comitato di investimento del Fondo per la gestione dei rifiuti nucleari (KENFO) da 24 miliardi di euro.
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