• Gerd Hübner, Klaus Meitinger

Más normas, más impuestos, más Estado.

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Lerbach RegelnOportunidades y riesgos políticos. El Estado interviene cada vez más en la sociedad y la economía. Una tendencia que continuará, según la Mesa Redonda de Lerbach. Para los inversores de capital, esto baraja las cartas.

"Parece que después de cada crisis vemos una mayor intervención del Estado en la economía privada", señala Fabian Strube, de Robeco. "Los programas de gasto masivo tras la pandemia, la discusión sobre el pacto de estabilidad en Europa, las subidas de impuestos o las intervenciones del regulador en China son sólo algunos ejemplos".

Pero también hay hechos concretos que apoyan este sentimiento. Por ejemplo, el ratio de gasto público, la relación entre el gasto público y el producto interior bruto (PIB), superó el 50% en Alemania por primera vez el año pasado.

"En primer lugar, sin embargo, hay que señalar que habría sido irresponsable en la crisis de Corona no hacer nada", dice Philipp Dobbert, Quirin Privatbank, "las intervenciones del Estado y los programas de gasto actuales eran necesarios." Jan Viebig, de ODDO BHF, opina lo mismo. "Fue importante y acertado que, por un lado, la política monetaria se activara, pero por otro lado, la política también intervino e intervino con un efecto sobre la demanda".

El problema, según el panel Lerbach, no era la emergencia. ", sino la tendencia sociopolítica fundamental. Supongo que el Estado intervendrá aún más en el mercado en el futuro", dice Viebig. "Lo que me irrita es que la cuestión fundamental ha cambiado", subraya Christian Jasperneite, de M.M.Warburg & CO: "Durante mucho tiempo se trataba de identificar los casos en que el mercado no funcionaba excepcionalmente y, por tanto, el Estado debía intervenir. Hoy casi sólo se discute lo que el Estado debe seguir haciendo y los problemas que el mercado trae fundamentalmente". Carsten Mumm, Donner & Reuschel, identifica incluso un cambio de valores y, en consecuencia, un cambio de régimen político. "Hace unos 40 años, nos movimos en la dirección de una política fiscal orientada a la oferta, con más liberalización y menos impuestos y regulación. Hoy estamos tratando exactamente lo contrario".

Un problema central en este sentido, dijo, es la creciente desigualdad en la distribución de la riqueza. "Con las políticas de oferta de las últimas décadas, hicimos el pastel muy grande, pero estaba mal distribuido", explica Mumm. "Ahora estamos viendo la reacción a esto muy claramente en China, donde el gobierno quiere crear riqueza para todos con su Programa de Prosperidad Común". En China se da prioridad a los objetivos sociales en detrimento de las empresas privadas. Por eso Pekín intervino masivamente en los modelos de negocio de las plataformas de educación online o de las grandes empresas tecnológicas.

Sin embargo, según la mesa redonda, "más Estado" no es malo en todos los casos. "También sería concebible que el Estado aprovechara los bajos tipos de interés actuales para endeudarse e invertir así en el potencial de producción del futuro", dijo Dobbert, "de este modo podría crear la base para el crecimiento futuro a largo plazo". "Si fluyera mucho dinero hacia áreas importantes -infraestructuras, digitalización o todo lo que tiene que ver con la transición energética-, esto podría resultar realmente en una espiral ascendente", dice Mumm.

Sin embargo, esto tiene sus riesgos. Por ejemplo, Viebig critica las intervenciones en los submercados. "Esto es fácil de entender en el mercado inmobiliario. Un freno a los alquileres podría hacer que éstos bajaran más, pero al mismo tiempo es probable que la oferta de viviendas disminuya". "Y eso no resuelve el problema de la escasez de viviendas", concluye Dobbert. "Además, es heroico suponer que el Estado es el mejor inversor y siempre invierte de forma eficiente", continúa Dobbert.

"Sobre todo, no debemos olvidar que todas las medidas del gobierno también deben ser financiadas", aclara Jasperneite. Por lo tanto, todos los expertos esperan un aumento de la deuda pública en el futuro. "En la Eurozona, estamos viendo el ablandamiento del Pacto de Estabilidad. Ahora estamos avanzando claramente hacia una unión de transferencias", continúa Jasperneite. "Y al igual que las compras de bonos de los bancos centrales, se ha abierto la caja de Pandora. Esto es realmente imparable", concluye Mumm.

Sin embargo, a corto plazo, esto no tiene por qué suponer un problema. "Mientras los bancos centrales apoyen esto con una política monetaria expansiva, esto puede continuar durante muchos años", dice Jasperneite. "Puedo imaginar, por ejemplo, que algunos países -mi favorito es EE.UU.- volverán a salir de sus altos niveles de deuda a largo plazo", añade Dobbert, "en Europa, sin embargo, es probable que esto sea más difícil dado el menor crecimiento potencial".

// ¿Qué significa más gobierno para los inversores?

"Siempre depende", sopesa Viebig: "Por ejemplo, si el programa de infraestructuras de la administración Biden se financia con subidas de impuestos, los beneficios por acción del S&P 500 serían entre un ocho y un nueve por ciento más bajos". "Al mismo tiempo, por supuesto, el gasto público es la demanda. Así que alguien obtendrá muchos más ingresos y beneficios", añade Mumm. "Especialmente en el contexto de la lucha contra el cambio climático, habrá entonces grandes ganadores y grandes perdedores". Dado que es probable que la brecha entre las empresas se amplíe más que nunca, la Mesa Redonda de Lerbach ve el comienzo de una nueva era de diferenciación. "La gestión activa y el análisis meticuloso en lugar de los ETF serán entonces el lema", dice Jasperneite.

Será más complicado cuando se trate de la regulación. "Básicamente, por supuesto, los mercados justos son más atractivos para las inversiones que los mercados sujetos a la intervención del Estado. Por eso el riesgo regulatorio se refleja en una valoración más baja", continúa el experto.

El ejemplo de China muestra cómo funciona lo del descuento reglamentario. "En los últimos meses, ha salido de China una cantidad ingente de dinero", informa Viebig. Como resultado, el mercado bursátil de China ha tenido un comportamiento un 30% peor que el del resto del mundo desde principios de año. "Y China también es sólo selectivamente invertible en este momento", continúa Viebig, "yo no invertiría en plataformas de educación online, en la industria de los videojuegos o en el sector inmobiliario incluso ahora".

"Como no hay ninguna indicación real de dónde está el descuento justo para estas intervenciones reguladoras, yo sería cauto con cualquier cosa en la que esto pudiera desempeñar un papel", reflexiona Christian Jasperneite. "Y no se trata sólo de China. También tenemos este problema con la huella de carbono, es decir, la cuestión de hasta qué punto una empresa se ajusta a los objetivos climáticos del Estado. O con las corporaciones tecnológicas estadounidenses, donde también hay consideraciones para limitar su poder. Estas cuestiones nos acompañarán durante mucho tiempo", concluye Carsten Mumm.

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