• Gerd Hübner, Klaus Meitinger

Peligroso acto de equilibrio.

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Lerbach_Balanceakt.pngInflación. Los precios están subiendo más rápido que en 30 años. ¿Es realmente un fenómeno temporal? ¿O es que el genio de la inflación ya ha salido de la botella? Y sobre todo: ¿cómo reaccionarán los bancos centrales? Los análisis de Lerbacher Runde.

Si la Ronda Lerbach debe definir la cuestión que decidirá la tendencia de la inversión en 2022, la respuesta es clara: ¿El aumento de la tasa de inflación es realmente temporal o los precios seguirán subiendo y se producirá un verdadero giro en los tipos de interés? "Las valoraciones actuales de los mercados bursátil e inmobiliario están, al fin y al cabo, vinculadas a una sola variable: los bajos tipos de interés", explica Lutz Welge, del Banco Julius Baer.

"En primer lugar, no debemos sobrevalorar las cifras actuales", clasifica Thomas Neukirch, de HQ Trust, "hace doce meses los precios eran muy bajos debido a la pandemia. Ahora se han recuperado de nuevo. Y eso hace que las tasas de variación sean elevadas en una comparación interanual. Si miráramos los últimos 24 meses, la inflación sólo rondaría el 2% de media".

Para controlar la cuestión, los expertos aconsejan separar las perspectivas a corto y medio plazo. "Si observamos los próximos seis meses, el panorama es bastante claro: es probable que las tasas de inflación alcancen su punto máximo en diciembre y luego vuelvan a bajar", analiza Welge. "En este momento estamos viendo muchos efectos especiales. En Alemania, por ejemplo, se trata de la subida del IVA, el impuesto sobre las emisiones de CO2 y el aumento de las tasas. A nivel mundial, incluyen las tensiones causadas por los problemas de la cadena de suministro y el escaso abastecimiento en muchas zonas tras las restricciones de Corona", enumera Thomas Neukirch y concluye: "Esto podría remitir en los próximos seis a doce meses, siempre que no se produzcan demasiados efectos adicionales, como el aumento de los precios de la energía a largo plazo".

Sin embargo, después será emocionante. "El factor decisivo es cuando la inflación a corto plazo se convierte en inflación a largo plazo. Esto tiene mucho que ver con la formación de expectativas y con los contratos que se celebran sobre la base de estas expectativas", explica Karsten Tripp, de HSBC Alemania. La pregunta clave es: ¿Qué ocurrirá en términos de inflación en el segundo semestre de 2022?

Karsten Tripp no es tan pesimista. "Los efectos de la globalización, la digitalización y la liberalización del mercado de trabajo, que frenan los precios, continuarán. Si los problemas de la cadena de suministro se alivian y aumenta la oferta de productos, volverán a salir a la luz".

"Sin embargo, ya percibo un claro cambio", discrepa Bernd Meyer, de Berenberg, "China, en particular, se ha puesto al día enormemente en términos de costes laborales. La mayor parte de los efectos estabilizadores de la globalización han quedado atrás. Y la digitalización también se está desgastando cada vez más". "A esto se añade ahora el riesgo de la demografía. Tendremos una dramática escasez de oferta en el mercado laboral, especialmente en Europa. Esto puede llevar a una espiral de precios salariales, sobre todo porque el entorno político también favorece la subida de los salarios", añade Axel Angermann, de FERI Trust, "de momento, esto no se ve en los acuerdos salariales. Pero eso puede cambiar rápidamente si las tasas de inflación se mantienen tan altas durante más tiempo. Y no lo olvidemos: la reestructuración de la economía respetuosa con el clima también hará subir los precios", asiente Daniel Oyen, del Family Office von Plettenberg, Conradt & Cie. Pero Karsten Tripp no está dispuesto a admitir la derrota tan rápidamente: "Sí, China es cara, pero India e Indonesia no lo son. En el mundo físico, la globalización puede estar en declive. Pero los grandes sectores de la economía en crecimiento, como el de las tecnologías de la información, siguen yendo a los lugares de menor coste". Y Europa, según la mesa redonda, también tiene una oportunidad a largo plazo para amortiguar el problema salarial mediante políticas migratorias inteligentes.

"Quizá podamos ponernos de acuerdo en la siguiente fórmula", resume Daniel Oyen: "En los últimos diez o veinte años hemos tenido una tasa de inflación en Alemania del dos por ciento menos x. Esta es una fórmula muy buena. En los próximos diez o veinte años tendremos un dos por ciento más x".

En este entorno, los bancos centrales endurecerán lentamente sus políticas monetarias ultraexpansivas. "La Reserva Federal de Estados Unidos está empezando a reducir sus compras de bonos. A mediados del año que viene habrá terminado con eso. Y luego, en la segunda mitad de 2022, se producirá la primera subida de los tipos de interés", señala Bernd Meyer en su hoja de ruta. "El BCE echará un vistazo a esto y luego seguirá con cuidado: primero con una restricción de las compras de bonos, y luego en 2023 con la primera subida de los tipos de interés", añade Neukirch. "Ya es hora", aclara Daniel Oyen, "de que llegue la próxima recesión. Los bancos centrales necesitarán de nuevo margen de maniobra. Plantear nuevas medidas cada vez para dar un estímulo no es una buena idea".

Conseguirlo parece más fácil de lo que probablemente sea. Hasta ahora, los bancos centrales sugieren que tienen la situación bajo control. "Pero no debemos olvidar que durante mucho tiempo su único objetivo era mantener la estabilidad de los precios. Ahora que el sistema de objetivos se ha ampliado enormemente, asegurando la financiación soberana, garantizando el crecimiento, el pleno empleo y la transformación ecológica", explica Tripp, "existe el riesgo de cometer errores de política incluso para los mejores banqueros centrales".

Las cosas podrían volverse más turbulentas ya en el verano de 2022: "Las tasas de inflación bajan primero. Y todo el mundo está contento. Pero luego se levantarán de nuevo. Esa será entonces la verdadera sorpresa", esboza Meyer. "Y dependiendo de lo grande que resulte la X, más difícil será entonces el acto de equilibrio para los responsables de la política monetaria", predice Oyen. "Si los bancos centrales actúan, será salvaje en los mercados", aclara Angermann, "pero si hacen demasiado poco -y parece que lo harán- esto puede llevar a una pérdida de confianza en nuestro sistema monetario". Eso puede acumularse. Y si entonces podemos encontrar un equilibrio relajado entre el dos y el tres por ciento de inflación, creo que es muy cuestionable".

// ¿Qué significa el nuevo régimen de inflación para los inversores?

"Por supuesto, ahora ya estamos viendo un cambio de rumbo prudente en los tipos de interés. Pero mientras la inflación se mantenga dentro del rango que esperamos, esto supone una pequeña amenaza para los mercados de inversión", está convencido Neukirch. "Una cierta cantidad de inflación es buena, después de todo", añade Welge: "Para los inversores de capital en particular, entre el uno y el tres por ciento siempre ha sido una especie de punto dulce, lo mejor de todos los mundos". "Esta vez, además, está el hecho de que los tipos de interés reales probablemente seguirán siendo claramente negativos durante mucho tiempo. Eso sería lo ideal para la economía y las empresas: un alto crecimiento nominal con unas condiciones de financiación muy favorables", dice Tripp. "La presión sobre los inversores para salir de los activos nominales y entrar en los activos reales será entonces probablemente aún mayor", añade Welge.

"Sin embargo, si las tasas de inflación se mantuvieran por encima del tres por ciento durante más tiempo, en algún momento sería crítico", aclara Angermann, "los rendimientos de los bonos con vencimientos más largos aumentarían y las valoraciones en los mercados caerían". El entorno bursátil podría entonces volverse notablemente más sombrío". "Así que el tipo de interés real es en realidad la variable decisiva a la que los inversores tienen que prestar atención", resume Meyer: "Si sigue siendo fuertemente negativo, todo está bien. Si los bancos centrales se encargan de que vuelva a cero, todos los activos sufrirán".

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Pero, ¿y si llega?

Las tasas de inflación muy por encima del tres por ciento a medio plazo no son el escenario básico de la Ronda Lerbach. Pero para la mayoría de los expertos, esto representa un riesgo que no se puede descuidar. ¿Qué inversiones constituyen una protección en la cartera en caso de que la inflación sea más fuerte de lo previsto?

Según el panel, los que esperan tasas de inflación más altas deberían invertir en acciones de empresas con propuestas de venta únicas y un alto poder de fijación de precios. El oro y las materias primas, especialmente los metales industriales, también serían interesantes. En este caso, Daniel Oyen aconseja bonos indexados a la inflación y estrategias que se benefician cuando aumenta la volatilidad. "Apostar por la caída de los precios de los bonos del Estado es también una cobertura", añade Bernd Meyer. Karsten Tripp se decanta por los valores bancarios y recuerda que hay países menos propensos a la inflación y cuyas divisas, por tanto, deberían resistir mejor; cita el ejemplo del yen.

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