• Gerd Hübner, Klaus Meitinger

¿Boom, burbuja-quiebra?

(Tiempo estimado: 5 - 9 minutos)

Lerbach BoomAnálisis del mercado. Los precios de los activos tangibles -acciones e inmuebles- han subido muchísimo en los últimos diez años. ¿Está justificado este auge? ¿Puede continuar? ¿O será seguido, como tantas veces, por un bajón? La Ronda Lerbach investiga.

En retrospectiva, la última década pasará a los libros de historia como la década en la que los inversores se hicieron muy ricos más rápidamente que nunca. Como una década de auge. Como la era de la inflación de los precios de los activos.

Algunos números: En la última década, el coste de la vida en Alemania aumentó en torno a un 15% en general y los salarios de convenio en un 25%. Al mismo tiempo, el MSCI World, que resume las empresas de los países industrializados, subió un 250%. También fue casi un 15%, pero por año. El rendimiento del índice tecnológico estadounidense Nasdaq 100 parece aún más impresionante. De 2350 a casi 16000 puntos, un plus del 580%. "Pocas veces los activos de los inversores -en comparación con el poder adquisitivo y la evolución salarial- han aumentado tanto como en la última década", afirma Fabian Strube, de Robeco.

¿Es hora de decir adiós? "Los clientes se lo preguntan", explica Stephan Pilz, del gestor de activos Sand und Schott, "y nuestra respuesta es siempre la misma: Depende". Por supuesto, actualmente hay sectores y valores claramente sobrevalorados. Pero también hay muchos, muchos valores razonables".

Al final, según los expertos, hay tres variables decisivas: la evolución de los beneficios, los tipos de interés y las valoraciones del mercado. "Los tres están interrelacionados. Cuanto menor sea el tipo de interés y mayor sea la dinámica de crecimiento, mayor será la valoración", explica Philipp Dobbert, de Quirin Privatbank. "Porque con un tipo de interés más bajo, el valor de los futuros beneficios y dividendos aumenta aritméticamente, lo que se refleja en el aumento del precio de las acciones", explica Pilz. "Por tanto, al evaluar la situación actual, el primer paso es analizar si la valoración está justificada dado el statu quo de los tipos de interés y los beneficios. Y en el segundo, si es inminente un cambio en las variables clave de los tipos de interés y la evolución de los rendimientos", dice Timo Steinbusch, de Apobank.

"El primer dato importante es, por tanto, que los beneficios de las empresas han aumentado mucho en el año en curso. En cuanto al S&P 500, ahora están más del 25% por encima de los niveles máximos vistos en lo que va de 2019. Y en el caso de las empresas del DAX, han subido aún más", calcula Marc Vits, de Bankhaus Metzler: "Así que el movimiento del precio de las acciones, tal como lo vimos después de Corona, estaba absolutamente justificado en términos de dirección."

¿Pero también en términos de magnitud? "Creo que sí", dice Karsten Tripp, de HSBC Alemania, "la valoración es alta en promedio, pero no excesivamente alta. En cuanto a la relación precio-beneficio, el DAX ha tenido un rango de 8,6 a 20,7 en los últimos 15 años. Actualmente, se mantiene en 15,1. La renta variable estadounidense ha oscilado entre 11,4 y 27,0. Hoy estamos en 22,2".

"En relación con el nivel de los tipos de interés, que actualmente es extremadamente bajo, la comparación histórica parece aún más favorable. Especialmente en la bolsa europea, no veo ninguna sobrevaloración entonces", analiza Vits. "Y en Estados Unidos, sólo estamos ligeramente por encima de la media en este indicador. Así que no hay razón para preocuparse", dice Tripp.

Por supuesto, la pregunta sigue siendo si el statu quo puede durar. Sobre todo: ¿qué pasa si los tipos de interés suben y las valoraciones bursátiles bajan entonces?

"Eso no sería un hecho aislado", reflexiona Dobbert: "Los tipos de interés sólo subirían de forma significativa si el mundo consiguiera realmente dejar atrás el periodo de débil crecimiento. Pero entonces las previsiones de ventas y beneficios también tendrían que ajustarse significativamente al alza. Mayores beneficios con ratios de precio-beneficio algo más bajos: eso no tiene por qué llevar a la caída de los precios de las acciones".

Un segundo riesgo reside en los elevados márgenes de beneficio, que son récord. ¿Pueden mantenerse tan altos?

"De hecho, la distribución de lo generado en términos de creación de valor ha sido claramente favorable al factor capital en los últimos años", admite Karsten Tripp, "pero no hay razón para que esto cambie. Esto requeriría un aumento significativo de los salarios - o una productividad significativamente menor en las empresas. Yo tampoco veo".

Por eso, según el panel, no tiene sentido esperar en efectivo a que bajen los tipos. "Quien lo haga corre el riesgo de quedarse al margen durante mucho tiempo y perderse una posible revalorización", está convencido Dobbert. "Al fin y al cabo, la constelación fundamental que llevó a la subida de los últimos diez años sigue existiendo", dice Steinbusch, enumerando: "Un fuerte apoyo de la política fiscal, un fuerte apoyo de la política monetaria, una valoración que todavía no es catastrófica". "Hay que añadir el hecho de que las tasas de inflación llevan unos meses subiendo mucho, lo que hace que el tipo de interés real, ya negativo, baje aún más", aclara Vits. "Los que esperan en efectivo perderán probablemente entre un dos y un cuatro por ciento de su poder adquisitivo el próximo año. En esta constelación, apenas hay alternativa a las acciones. Y como los inversores que aún no han invertido reaccionarán, podría incluso imaginar que los precios suban más".

"El boom de la renta variable", concluye Fabian Strube, "aún no ha terminado". "Probablemente continuará en diferentes grados en los distintos sectores", afirma Pilz: "Por ello, yo me plantearía sobre todo la cuestión del estilo: ¿Qué empresas atraerán el capital de los inversores en el futuro?"

Actualmente, los expertos se inclinan por el viejo continente en detrimento de Estados Unidos. "En la última década hemos tenido dos acontecimientos que han puesto a Europa en desventaja con respecto a Estados Unidos", explica Vits: "Uno fue la crisis de la deuda soberana europea. El otro fue la reforma fiscal de Estados Unidos, que hizo que los beneficios de las empresas estadounidenses aumentaran considerablemente. No es probable que ninguna de las dos cosas se repita a corto plazo. En este sentido, las perspectivas para la renta variable europea son positivas". "Si el panorama es correcto y conseguimos una inflación algo mayor, unos tipos de interés ligeramente crecientes y un crecimiento más fuerte, entonces Europa, con sus muchas empresas cíclicas y sus valores de valor, lo haría mejor", concluye Pilz.

// ¿Qué se puede esperar de los mercados bursátiles a largo plazo?

La Mesa Redonda de Lerbach tiene tres mensajes para todos los que estén preocupados por los precios récord de las bolsas. "Con el aumento de la inflación y los tipos de interés reales negativos, apenas es posible preservar los activos con valores nominales.Eso habla a favor de la renta variable", comienza diciendo Marc Vits. "En este entorno, sin embargo, la selección será más importante. Ahora está llegando la hora de los gestores activos", continúa Stephan Pilz. "El mercado alcista del año pasado ya ha anticipado parte del futuro", concluye Karsten Tripp: "Los inversores deberían por tanto ajustar sus expectativas. El potencial de rendimiento a largo plazo de las acciones es sólo de entre el cuatro y el cinco por ciento. Esta cifra sigue siendo superior a la de todas las demás clases de activos líquidos. Sin embargo, no será posible repetir una década como la anterior".

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Los precios de los inmuebles en Alemania, cerca del límite.

En la última década, los precios de los inmuebles en Alemania se han duplicado. Sin embargo, a diferencia de lo que ocurre en el mercado de valores, los expertos ven ahora señales de advertencia. "Mientras tanto, algunos bancos dudan sobre la financiación y exigen garantías adicionales. Eso debería hacer reflexionar a los compradores", informa Marc Vits. "Pensando en el futuro, también hay que tener en cuenta el aspecto político", añade Timo Steinbusch: "En Alemania existe un consenso para que los alquileres no sigan subiendo por encima de la media. Esto pone un límite a los ya extremadamente bajos rendimientos de los alquileres para los inversores de capital".

Sin embargo, la Ronda Lerbach tampoco espera un desplome drástico de los precios inmobiliarios. "Con estos tipos de interés, sectores más amplios de la población pueden permitirse el lujo de comprar un inmueble que en el pasado. Esto, unido a la escasa oferta en las regiones interesantes, debería estabilizar los precios", afirma Philipp Dobbert. "También es importante que no tengamos una financiación crediticia extremadamente alta en el sector inmobiliario, lo que indicaría una burbuja especulativa", añade Tripp. "La tasa de endeudamiento de los hogares alemanes ha descendido continuamente en los últimos años y, a pesar del reciente aumento, sigue estando muy por debajo del nivel que alcanzó antes de la crisis financiera. Así que el mercado inmobiliario no está extremadamente recalentado por la especulación", informa Vits. "Al parecer, los compradores recurren en mayor medida a los fondos propios: el registro de la propiedad en lugar de la libreta de ahorros", asiente Strube.

// La conclusión de la ronda: "Básicamente, la bolsa es el activo tangible más atractivo. No sólo por la valoración significativamente más baja, sino también por la comerciabilidad. Si la próxima crisis llega en algún momento, quiero ser capaz de reaccionar rápidamente", explica Timo Steinbusch. "Lo más importante es que el sector inmobiliario se llama así porque no puede desaparecer. Las familias ricas deberían diversificar su exposición a nivel regional. Hay muchos lugares interesantes fuera de Alemania", concluye Karsten Tripp.

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