Hahn zu.

Print Friendly, PDF & Email

Lerbach Hahn 20180420 DSF4536

Geldpolitik. Mit Strömen an Liquidität und Nullzinsen haben die Notenbanken Wirtschaft und Kapitalmärkte stimuliert. Nun ziehen sie die Zügel langsam, aber sicher wieder an. Welche Auswirkungen wird dies auf die Kurse der verschiedenen Vermögenswerte haben?

„Wenn die Flut zurückgeht, zeigt sich, wer ohne Badehose ins Wasser gegangen ist.“ (US-Investor Warren Buffett)

Das große geldpolitische Experiment geht in die nächste Runde. Erst hatten die Notenbanken in den Industrienationen ihre Leitzinsen auf oder unter null gesetzt. Dann Anleihen im Wert von mehr als 12000 Milliarden Dollar gekauft. Das entspricht etwa dem 3,5-Fachen des deutschen Sozialprodukts. Der Effekt: Die Anleihekurse stiegen, die Renditen gingen zurück. Fremdkapital wurde so günstig wie nie, die Preise aller Werte, die mit Kredit bezahlt werden konnten, explodierten förmlich. Und auch die Aktienkurse kletterten.

Jetzt haben die Notenbanken den Rückwärtsgang eingelegt. In den USA stiegen die Leitzinsen seit Ende 2015 von null auf derzeit 1,5 bis 1,75 Prozent. Und die Notenbank FED hat damit begonnen, den Bestand der Anleihen in ihrer Bilanz langsam abzubauen. „Das ist ein echter Game-Changer“, meint Max Schott vom Vermögensverwalter Sand und Schott.

// 05. Wie wird die FED im kommenden Jahr agieren?

Im Durchschnitt erwartet die Runde den US-Leitzins Ende 2019 bei 2,75 Prozent. Das wären je zwei weitere Leitzinserhöhungen in diesem und im kommenden Jahr. Im Detail gehen die Meinungen aber auseinander. Jakob Trefz, MLP Banking, kann sich bis Ende 2019 einen Leitzins von 3,25 Prozent vorstellen. „Sollte die US-Wirtschaft nicht deutlich an Fahrt verlieren, hat die FED schon noch einen Spielraum nach oben.“ Martin Klein, Heidelberger Vermögensmanagement, hält dagegen. „Wir sehen weniger Inflationsanstieg und konjunkturell erleben wir gerade eher eine leichte Abschwächung. Dem wird die FED durch ein langsameres Tempo Rechnung tragen. Ich sehe den Leitzins Ende 2019 nur bei 2,375 Prozent.“

„Aktuell geht es für die FED um zwei Dinge“, erläutert Stephan Jäggle, Münster Stegmaier Rombach Family Office: „Sie will sich Handlungsfähigkeit für die nächste Krise verschaffen, und die Geldpolitik langsam wieder normalisieren.“ Unter diese Überschriften fällt auch die Strategie, Anleihen, die im Rahmen des Quantitative-Easing-Programms erworben wurden, nun wieder zu verkaufen. „Mit zehn Milliarden Dollar pro Monat geht die FED dabei aber noch sehr homöopathisch vor“, überlegt Schott. „So bräuchte sie zweieinhalb bis drei Jahre, um die Bilanz zu halbieren“, rechnet Achim Siller, Pictet, vor. Sie müsse zwar nicht alles verkaufen: „Aber sie wird das Volumen in den nächsten Monaten deutlich erweitern.“

Per Saldo bekommt die US-Notenbank von der Lerbacher Runde ganz gute Noten. „Zumindest hat sie den Einstieg in den Ausstieg geschafft, ohne Turbulenzen an den Märkten auszulösen“, folgert Oliver Borgis, Weberbank.

// 06. Was bedeutet die prognostizierte FED-Politik für die Zins- und Aktienmärkte in den USA?   

Besonders die Situation am US-Anleihemarkt ist brisant. Donald Trump wird künftig mehr Schulden machen, um seine Steuerreform zu finanzieren. Damit steigt das Angebot an Anleihen. Baut nun die Notenbank ihre Bestände ab, verändert sich das Verhältnis zwischen Angebot und Nachfrage – müssen dann die Renditen von Anleihen nicht deutlich steigen?

„Bezogen auf Vergangenheitsdaten würden Renditen von vier bis 4,5 Prozent für zehnjährige US-Staatsanleihen in Einklang mit den aktuellen Wachstums- und Inflationsdaten stehen“, rechnet Jäggle vor. „Da die US-Inflationsrate aber bei knapp über zwei Prozent ihren Höhepunkt erreichen wird, sollten wir bis Ende 2019 vielleicht im Bereich zwischen 3,5 und vier Prozent landen“, vermutet Siller. „In dieser Region“, ergänzt Jägg­le, „wären US-Staatsanleihen auch für private Investoren weltweit wieder sehr interessant. Dann ist genügend Nachfrage da, um das höhere Angebot aufzunehmen.“

Wenngleich also nicht mit massiven Zinserhöhungen zu rechnen ist, bedeutet das dennoch, dass künftig in allen Bereichen des US-Anleihemarkts die Renditen tendenziell steigen und die Kurse sinken werden. „Wir müssen schon genau schauen, in welchem Segment Chance und Risiko noch in einem attraktiven Verhältnis zueinander stehen“, erläutert Klein.

Was bedeutet das für den Aktienmarkt? „Bei einem Leitzins von drei bis 3,5 Prozent wird die Luft möglicherweise etwas dünner“, sagt Trefz. „Schwächere Unternehmen könnten dann Probleme bei der Refinanzierung bekommen.“ „2005 waren wir bei Leitzinsen zwischen 3,5 und vier Prozent, und trotzdem lief der Aktienmarkt noch zwei Jahre lang steil nach oben“, erinnert Schott und folgert: „Solange die Firmenerträge steigen, kann der Aktienmarkt höhere Zinsen wegstecken.“

Ein echtes Risiko sieht die Runde allerdings in Donald Trumps Steuerreform. „Stellen Sie sich vor, dies treibt die US-Wirtschaft, die ohnehin gut läuft, noch einmal massiv an. Wenn es dann zu einer Überhitzung kommt, müsste die FED die Leitzinsen schneller und stärker anheben, als es jetzt antizipiert wird. Dann bekämen wir ein Problem“, überlegt Borgis.     

// 07. Was ist künftig von der EZB zu erwarten?

„Die EZB befindet sich mit ihren Maßnahmen rund drei Jahre hinter der FED“, macht Trefz klar. „Sie wird ihr Anleihekaufprogramm erst Ende 2018 auf null stellen“, ergänzt Siller. Bis die EZB dann – ähnlich wie die FED heute – Anleihen verkauft, werde es aber noch sehr lange dauern. „Das sehen wir frühestens Ende 2020“, meint Martin Klein. Für den ersten Zinsschritt hält die Lerbacher Runde den Termin Juni 2019 für realistisch. „Allerdings nur, wenn die Wirtschaft weiter läuft“, merkt Klein an, „derzeit bröckeln ja die ersten Frühindikatoren. Setzt sich das fort, können wir eine Zinserhöhung auch 2019 vergessen.“

Hat die EZB den Moment für einen Ausstieg aus ihrer Krisen-Geldpolitik vielleicht schon verpasst? „Zumindest eine Anpassung des negativen Einlagensatzes für Banken von derzeit minus 0,4 Prozent auf null Prozent sollte drin sein“, kritisiert Jäggle. In der Beurteilung der Experten kommt die EZB deshalb auch klar schlechter weg als die FED. „Es wird ja hinter vorgehaltener Hand immer die hohe Staatsverschuldung als Argument dafür angeführt, dass die Zinsen nicht erhöht werden können“, überlegt Trefz, „aber stimmt das überhaupt?“

„Schauen Sie“, erklärt Siller, „der Durchschnittskupon italienischer Staatsanleihen liegt bei 3,30 Prozent. Zehnjährige Staatstitel aber rentieren aktuell bei 1,80 Prozent. Selbst wenn die Rendite um einen Prozentpunkt steigt, würde Italiens    > Staat immer noch entlastet.“ Mit anderen Worten: Die EZB hätte längst den Spielraum gehabt, um die Zinsen anzuheben.

Wird sich die EZB-Politik ändern, falls im Herbst 2019 Jens Weidmann den Italiener Mario Draghi als EZB-Präsident ablöst? „Seine Wahl wäre zumindest ein Zeichen der Solidität“, meint Borgis, „aber Weidmann entscheidet ja nicht allein, sondern zusammen mit einem Gremium. Die Frage wird deshalb sein, ob er das Amt prägt oder eher das Amt ihn.“ Jakob Trefz geht von Letzterem aus: „Ich denke, er wird den eingeschlagenen Pfad der EZB weiterführen, nicht mehr und nicht weniger. Viel Spielraum hat er eigentlich nicht.“

// 08. Was bedeutet die EZB-Politik für die Kapitalmärkte?

Die Geldpolitik in Europa, so die Profis, sei für Anleger fast ein Non-Event. „Die EZB hat ihr Kaufprogramm doch schon von 80 auf 60 auf 30 Milliarden Euro pro Monat reduziert, ohne dass viel passiert ist“, erklärt Schott. „Selbst wenn sie bald nichts mehr kauft, besteht weltweit eine große Nachfrage nach Staatsanleihen mit erstklassiger Bonität. Die wird jedes neu emittierte Papier aufsaugen“, meint Siller, „ich kann mir deshalb mehr als ein Prozent bei zehnjährigen Bundesanleihe nicht vorstellen.“ „Und für den Aktienmarkt stellt das kein Problem dar, da es weiter zu einer Ausweitung der Bewertung kommen dürfte“, ergänzt Jäggle.

Lerbach Hahn 1

Mehr als die Sorge vor steigenden Renditen treibt die Lerbacher Runde eine andere Frage um. Ist die EZB im Fall eines neuerlichen Abschwungs überhaupt noch handlungsfähig? „Die EZB hat ein echtes Problem“, überlegt Jäggle, „irgendwie muss sie wieder Wasser unter den Kiel bekommen.“ 

// 09. Was kann die EZB im nächsten Abschwung noch tun?

„Noch mehr Staatsanleihen kann sie aufgrund der Regel, dass sie nur ein Drittel der ausstehenden Bonds eines Staats erwerben darf, eigentlich nicht kaufen“, überlegt Siller. Blieben Aktienkäufe, um Geld ins System zu pumpen. „So absurd das klingen mag, vorstellen kann ich mir das schon“, meint Borgis. „Die Frage ist, ob das politisch hier durchsetzbar wäre“, fragt Siller. „Eigentlich“, meint Max Schott, „ist dann ein Politikmix gefragt. Höhere Staatsausgaben würden über neue Anleihen finanziert, die dann wieder von der Notenbank gekauft werden. Und wenn das nicht im Einklang mit bestehenden Regeln steht, werden die eben verändert.“ Langfristig, so die Experten, werde es darum fast unmöglich sein, aus der unkonventionellen Geldpolitik auszusteigen.  

Das Fazit der Lerbacher Runde: „Die Anleihemärkte bekommen im nächsten Jahr ihre Freiheit zum Teil wieder zurück. Investoren müssen nun wieder selbst einschätzen, was teuer und was billig ist“, erklärt  Klein. „Bislang war es sinnvoll, das zu kaufen, was morgen die EZB erwirbt“, ergänzt Borgis. „Künftig wird es wichtig sein, das zu meiden, was sie verkauft.“ „Und das sind in erster Linie europäische Staats- und Unternehmensanleihen mit langer Laufzeit“, warnt Schott.

Sachwerte zu kaufen mache nach wie vor Sinn. Dabei gelte es aber, genau hinzusehen. „Bei Immobilien kommen viele Objekte auf den Markt, die sich aus Investorensicht nicht mehr rechnen“, sagt Jäggle. „Auch die Überbewertung bei Oldtimern und Kunst wird sich mit dem Rückzug der Notenbanken wieder abbauen“, ist Borgis sicher. „Unter dem Strich“, meint Trefz, „sin Aktien als Anlageklasse am attraktivsten. Sie sind zwar nicht mehr sehr güns­tig, moderat höhere Zinsen sollten aber verkraftbar sein.“ „Dabei ist  Selektion nötig“, resümiert Klein: „In den vergangenen Jahren hat die Liquiditätsflut alle Boote gehoben. Das ist auch am Aktienmarkt künftig vorbei.“       ®

Autor: Gerd Hübner

Pin It

Verlagsanschrift

Private Wealth GmbH & Co. KG
Südliche Auffahrtsallee 29
80639 München

Kontakt

  • Tel.:
    +49 (0) 89 2554 3917
  • Fax:
    +49 (0) 89 2554 2971
  • Email:
    iDiese E-Mail-Adresse ist vor Spambots geschützt! Zur Anzeige muss JavaScript eingeschaltet sein!

Soziale Medien

         

   email


latest logo pw

einloggen oder abonnieren

latest logo pw

einloggen oder abonnieren

latest logo pw

login or subscribe

latest logo pw

login or subscribe

latest logo pw

Ouvrir une session ou s'abonner

latest logo pw

Ouvrir une session ou s'abonner

latest logo pw

Iniciar sesión o registrarse

latest logo pw

Iniciar sesión o registrarse

latest logo pw

effettuare il login o iscriversi

latest logo pw

effettuare il login o iscriversi