„Die Party ist vorbei.“

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„Die Korrektur an den Aktienmärkten hatte triftige, fundamentale Gründe“, erklärt Roland Kaloyan, Head of European Equity Strategy bei der Société Générale, „bis Ende 2019 können die Kurse noch weiter fallen.“

Die Turbulenzen vom Februar haben mich nicht sonderlich überrascht. Wir erleben gerade eine Art Zeitenwende. Das alte Narrativ, das die Aktienmärkte in den letzten Jahren getrieben hat, wird abgelöst. In derartigen Phasen geht es immer etwas rauer zu.

Wie war das denn 2017? Alle waren überzeugt vom sogenannten Goldilocks-Szenario. Anhaltend hohes Wachstum, ewig steigende Firmenerträge. Und gleichzeitig geringe Inflation, expansive Notenbanken und deshalb sehr niedrige Zinsen. Kurz: die beste aller Welten für Aktienkäufer.

Entsprechend ambitioniert sind Aktien – vor allem US-Titel – ja auch bewertet. Ein derart hohes Niveau habe ich seit dem Höhepunkt der Dotcom-Blase Anfang 2000 nicht mehr gesehen. Genau darin liegt das Problem: Alle positiven Erwartungen – Goldilocks für immer – sind in den Kursen enthalten. Nicht berücksichtigt wird dabei, dass lange anhaltendes hohes Wachstum immer auch einen Preis hat. Dieser Preis heißt höhere Inflation und steigende Zinsen. Einen ersten Vorgeschmack haben wir eben erhalten. Es könnte noch mehr auf uns zukommen.

Das ist das neue Narrativ. Höhere Löhne, höhere Rohstoffpreise und höhere Zinsen bei weiter hartem Wettbewerb werden zulasten der Margen gehen. Mag sein, dass dank des Mengenwachstums die Unternehmenserträge dann trotzdem steigen. Sie dürften aber langsamer klettern als bisher erwartet – und allein darauf kommt es an den Aktienmärkten an. Gleichzeitig werden Anleger bei höheren Zinsen nur noch niedrigere Kurs-Gewinn-Verhältnisse akzeptieren. Im Klartext: Geringere Erträge als erwartet werden mit niedrigeren KGVs multipliziert – das allein ergibt schon ein ziemlich herausforderndes Umfeld.

Dazu kommen politische Risiken. Bei den Brexit-Verhandlungen kann es jederzeit zu negativen Überraschungen kommen. Und stellen Sie sich vor, die Republikaner verlieren bei den US-Wahlen im November in einem der Häuser – Senat oder Repräsentantenhaus – die Mehrheit. Präsident Trump wäre sofort eine „lame duck“, neue Gesetzesvorhaben wären kaum mehr zu realisieren.

Jetzt werden Sie verstehen, warum wir als Jahresendziel 2018 nur 2500 Punkte beim S&P 500 erwarten – das sind immerhin zehn Prozent weniger als der aktuelle Stand.

Das bedeutet allerdings nicht, dass sich in den nächsten Monaten überhaupt kein Geld mehr an den Aktienmärkten verdienen lässt. Die Musik wird zunächst noch weiter spielen – wenn auch leiser. Für Investoren ist es dann besonders wichtig, auf die richtigen Regionen und Sektoren zu setzen. Europäische Titel sind weniger hoch bewertet und die Zinsen werden hier – dank der EZB – auch weniger stark steigen. Bestimmte Sektoren wie die Finanzwirtschaft, Automobil, Öl und Gas oder die Basisindustrie werden von stärkerem Wachstum und höheren Zinsen profitieren. Immobilien, Telekommunikation, Versorger und defensive Bereiche wie Nahrungs- und Genussmittel dürften zu den Verlieren gehören.

Das Zeitfenster für diese Investments wird allerdings immer kleiner. Denn eine weitere wichtige Botschaft der neuen „Story“ lautet: Der Konjunkturzyklus ist eben doch nicht besiegt. Und er wird so enden wie immer – mit einer Rezession. Wenn die Gewinnmargen sinken, gehen etwas später auch die Investitionen zurück. Dann kippt der Zyk­lus. In den USA könnte es 2020 so weit sein. Europa wird dann folgen. Die ersten Anzeichen dafür dürften wir schon im Jahr 2019 sehen. Weil die Aktienmärkte dies in der Regel zehn Monaten vorher mit dem Ende des Bullenmarkts antizipieren, werden wir als Investoren jetzt schon vorsichtiger. Um Ihnen eine Idee zu geben: Ende 2019 sehen wir den S&P 500 dann bei 2000 Punkten, den DAX bei 11000 Zählern. Das ist kein Crash, aber doch ganz schön viel Luft nach unten.

Das ist die Lage: kaum Aufwärtspotenzial, aber beträchtliche Risiken. Wir haben deshalb zum ersten Mal seit langer Zeit damit begonnen, unsere Aktienquote zu reduzieren. Unser Credo lautet nicht mehr „Kaufen bei Schwäche“, sondern „Verkaufen bei Stärke“. Es war eine rauschende Party an den Aktienmärkten. Jetzt geht es darum, Erträge zu sichern und die Weichen neu zu stellen. ®

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